德邦证券：泸州老窖(000568)我们预计2024-2026 年实现营收369.06/441.95/524.74 亿元，实现归母净利润165.08/201.71/243.09 亿元，当前股价对应PE 为16.6x/13.6x/11.3x，维持“买入”评级。
收入略超预期，业绩符合预期，Q3 末预收款充足。 2023 年，公司实现收入/业绩302.33/132.46 亿元，同比+20.34%/+27.79%，收入业绩符合预期，2023 年稳健收官。2024Q1，公司实现收入/业绩91.88/45.74 亿元，同比+20.74%/+23.20%，一季度经营业绩平稳落地，为全年业绩稳健增长打下基础。Q1 末合同负债25.35 亿元，同比+46.88%，一季度末预收款充足，为二季度业绩稳健增长打下基础，销售收现106.41 亿元，同比+32.31%，整体经营质量较高。
中高档酒类、其他酒类齐头并进，提价促进中高档酒类吨价显著提升。2023 年，公司中高档酒类/ 其他酒类分别实现收入268.41/32.36 亿元， 同比+21.28%/+22.87%，以国窖、特曲、窖龄为主的中高档酒类，与以头曲、黑盖为主的其他酒类齐头并进。销量&吨价来看，2023 年公司中高档酒类/其他酒类销量分别同比+1.24%/+19.64%，吨价分别同比+19.79%/+2.70%，尽管中高档酒类与其他酒类均增长20%以上，但中高档酒类主要依靠提价、内部结构优化贡献，其他酒类则主要依靠放量实现增长。
毛净利率继续稳步提升，报告期内促销活动增加较多。盈利能力方面，2023 年，公司毛利率/净利率分别为88.30%/43.95%，分别同比+1.71pcts/+2.52pcts，毛净利率均稳步提升， 其中， 中高档酒类/ 其他酒类毛利率分别同比+1.22pcts/+3.30pcts，共同促进了公司整体毛利率提升。费用率方面，2023 年，公司销售/管理费用率分别同比-0.58pct/-0.86pct，税金及附加率同比-0.36pct，期间费用率合计同比-1.60pcts，是毛利率提升之外，促进净利率进一步提升的主要原因。销售费用细分来看，占比销售费用较高的广宣费率同比-2.14pcts，促销费率同比+2.06pcts，主要是年内促销活动增加所致。
投资建议：2023 年，国窖 1573 品牌在国内全覆盖的基础上力争出海，泸州老窖品牌持续精耕并向机会市场渗透，百城计划纵深推进，春雷行动围绕“推五码、拓网点、强氛围”进一步聚焦深挖渠道，秋收行动围绕“提价格、夯渠道、促动销”巩固消费氛围。2024 年，公司将加速升级数字化营销模式，构筑数智领先优势，全面攻坚市场，持续提升品牌美誉度和品牌高度，力争实现营收增长不低于15%，我们预计2024-2026 年实现营收369.06/441.95/524.74 亿元，实现归母净利润165.08/201.71/243.09 亿元，当前股价对应PE 为16.6x/13.6x/11.3x，维持“买入”评级。
风险提示：消费税改革，经济恢复不及预期，产品结构持续下行