国金证券：贵州茅台(600519)我们预计24-26 年收入增速为16.2%/15.3%/14.2%；归母净利增速为17.6%/16.5%/14.9%，对应归母净利为879/1024/1176 亿元；EPS 为69.97/81.49/93.6 元，公司股票现价对应PE 估值为24.4/21.0/18.3 倍，维持“买入”评级。
业绩简评
2024 年4 月26 日公司发布24 年一季报，期内实现营业总收入464.8 亿元，同比+18.0%；归母净利240.7 亿元，同比+15.7%，收入超市场预期。
经营分析
产品端，茅台酒&系列酒并驾齐驱。24Q1 茅台酒/系列酒分别实现营收397.1/59.4 亿元，同比+17.7%/+18.4%；渠道端期内直销/批发代理分别实现营收193.2/263.2 亿元，同比+8.5%/+25.8%，其中i 茅台实现收入53.4 亿元，同比+9.0%，23Q1 i 茅台上茅台1935相对较多，也致使24Q1 该通路增速有所趋缓。
利润增速主要受税负节奏扰动。24Q1 归母净利同比-1.0pct 至51.8%，主要系期内税金及附加占比+1.6pct，此外销售费用率/管理费用率同比+0.5pct/-0.7pct。从兑现质量看，24Q1 合同负债余额95.2 亿，同比+11.9 亿，考虑合同负债环比变化后营收+30.2%，与24Q1 销售收现同比+29.3%基本一致，质量可圈可点。
我们认为公司突出的品牌沟壑优势始终未变，今年业绩增量源于茅台酒/系列酒量增+此前飞天的提价效应，置信度较高。公司通过发布新的四季文创系列产品、散花飞天增量等方式满足更广泛的需求，维持飞天标品流通端的价格稳定。短期价格波动无需过虑，生肖、精品等仍有不错渠道利润，增量同样可以扩充体外蓄水池。
盈利预测、估值与评级
我们预计24-26 年收入增速为16.2%/15.3%/14.2%；归母净利增速为17.6%/16.5%/14.9%，对应归母净利为879/1024/1176 亿元；EPS 为69.97/81.49/93.6 元，公司股票现价对应PE 估值为24.4/21.0/18.3 倍，维持“买入”评级。
风险提示
宏观经济承压风险；行业政策风险；食品安全风险