东兴证券：安踏体育(2020.HK)预计公司2023-2025 年净利润分别为128.50、133.73、151.52 亿元人民币，增速分别为25.53%、4.07%、13.30%，目前股价对应PE 分别为19.7、18.9、16.7 倍，维持“强烈推荐”评级。
事件：安踏体育近期发布2023 年年报及2024 年一季度运营情况。2023 年实现营业收入623.56 亿元，同比增长16.2%，归属母公司净利润（不含合营公司损益）109.54 亿元，同比增长44.9%。期末派息比例为50.7%，为股东带来持续而稳步增长的回报。2024 年一季度，安踏品牌零售额实现中单位数的正增长，FILA 品牌零售额实现高单位数的正增长，所有其他品牌产品零售额增长25-30%。
多品牌矩阵助力公司在运动户外行业持续获得增长。2023 年公司各个品牌实现了高质量增长，新品牌构建了公司新增长曲线。分品牌看：1）安踏品牌营收达303.06 亿元，同比增9.3%，安踏主品牌战略盘整之后再起航。2）FILA品牌收入251.03 亿元，同比增16.6%，Fila 品牌亮点突出，包括店效再创新高、鞋品类增速优异、童装子品牌突破十亿元体量。3）DESCENTE 及KOLON 等其他品牌收入69.47 亿元，同比增速高达57.7%，新品牌的增速优异，新增长引擎作用明显。DESCENTE 夯实专业运动形象，KOLON 专注户外美学，品牌定位差异下有协同。渠道方面：公司通过持续优化销售网络，扩大品牌影响力。截至23 年末安踏大货7053 家店（净增129 家），安踏儿童2778 家店（净增99 家），门店进入扩张态势。FILA 店面数1972 家，净关12 家店，店效贡献增长。DESCENTE 及 KOLON 分别有187 和164 家店，基本维持稳定。综上来看，公司多品牌矩阵，能够有效承接消费分层和场景细化下的消费需求，有效地对不同运动相关场景实现深度全覆盖。
23 年经营性利润率提升，合营公司大为改善并预计24 年贡献可观业绩。2023年度毛利率为62.6%，比去年上升了2.4 个百分点，主要得益于安踏主品牌持续推进DTC 以及Fila 品牌零售折扣改善。经营溢利率24.6%，提升3.7 个百分点，比毛利率端提升更快，体现出公司收入规模提升之后的经营杠杆效应，以及强有效的控成本能力。合营公司方面，经营继续大幅改善：合营公司2023 年EBITDA 为37.45 亿元，同比+45.4%，安踏集团层面23 年应占合营公司亏损为7.18 亿元，预计2024 年因合营公司上市将确认利得16 亿元。
2024 年一季度各品牌稳健增长。2024 年一季度服装行业进入高基数增长疲软的阶段，但是安踏公司各个品牌仍取得较好增长，尤其是其他品牌在去年同期取得75-80%增长情况下今年仍取得25-30%高增，增长引擎作用凸显。
整体上，一季度奠定了全年增长的稳基础。
多品牌发展战略清晰，护长远发展。2023 年公司发布了“多品牌协同与价值”为主题的3 年（2024-2026）发展规划，力争实现2025 年中国市场份额第一，2030 年全球领先的战略目标。具体来看，公司的战略目标靠多品牌发展共同实现：未来3 年，安踏集团旗下安踏品牌流水将保持双位数增长；FILA 斐乐品牌将实现400 亿至500 亿元流水的目标；DESCENTE 迪桑特品牌与KOLON SPORT 可隆体育，将力争打造为安踏集团的第3 个百亿品牌。近年来公司坚定执行“多品牌”发展战略，公司旗下多品牌定位有所差异并有效协同，通过多品牌协同运营，构建未来中长期增长的底层逻辑。
盈利预测与投资评级：看好公司作为国内运动行业龙头依靠多品牌矩阵持续抢占市场的能力。预计公司2023-2025 年净利润分别为128.50、133.73、151.52 亿元人民币，增速分别为25.53%、4.07%、13.30%，目前股价对应PE 分别为19.7、18.9、16.7 倍，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：海外通胀持续影响消费，人民币汇率大幅波动，原材料价格剧烈波动。