国海证券：光线传媒(300251)公司作为电影行业龙头，多厂牌布局构建护城河，开发“中国神话宇宙”动画体系。此外，AI 技术赋能动画电影等内容制作，有望实现内容降本、增效、提质等全产业产能及工业化水平提升。我们预计2024-2026 年营业收入为28.12/32.79/36.33 亿元，归母净利润为12.46/14.26/15.69 亿元，对应EPS 为0.42/0.49/0.53 元，PE 为23.30/20.37/18.51X，维持“买入”评级。
事件:
2024 年4 月19 日，光线传媒公告2023 年年报及2024 年一季报：
（1）2023 年公司营收15.46 亿元（YOY+104.7%），归母净利润4.18亿元（YOY+158.6%），扣非归母净利润3.88 亿元（YOY+149.3%）。
（2）2024Q1 营收10.7 亿元（YOY+159.3%），归母净利润4.2 亿元（YOY+248%），扣非归母净利润4.16 亿元（YOY+252%）。
（3）2023 年度预计每10 股派息0.7 元，合计派发2.04 亿元，分红率为48.8%。
投资要点:
2024Q1 归母净利润同比增长248%，全年业绩弹性或较大。
（1）2023 年营收15.46 亿元（YOY+104.7%），归母净利润4.18 亿元（YOY+158.6%），扣非归母净利润3.88 亿元（YOY+149.3%），主要系主投主控电影《坚如磐石》等票房表现较好且投资收益较高。
2023 年投资收益6145 万元（2022 年为-6653 万元），来自猫眼的投资收益约1.53 亿元；非经常性损益2973 万元（2022 年7458 万元），主要为政府补助2708 万元。2023 年净利率27.13%（2022年为-95.87%）；毛利率为39.89%（2022 年为19.1%）；期间费用率为6.59%（同比下滑5.6pct），其中销售/管理/研发费用率为0.32%/6.93%/2.06%（同比下降0.47/5.35/0.42pct），费用控制较好。
（2）2024Q1 营收10.7 亿元（YOY+159.3%），归母净利润4.2 亿元（YOY+248%），扣非归母净利润4.16 亿元（YOY+252%），主要系主投主控影片《第二十条》票房表现佳及剧集《大理寺少卿游》上线确认收入。2024Q1 投资收益905 万元（2023Q1 为5789 万元），推测原因为猫眼等联营企业整体运营较去年同期稍差。
电影产能逐步释放，经纪业务稳健增长。
（1）电影： 2023 年电影及相关衍生业务营收12.86 亿元（YOY+116.8%），毛利率41.0%（同比提升27.9pct)。2023 年投资/发行《坚如磐石》等10 部影片（2022 年为6 部），总票房超84 亿元。主投+发行的真人电影《她的小梨涡》《扫黑决不放弃》等预计年内上映；《第十七条》《人民的正义》《白夜行》《白色谎言》等多部电影在筹备中。
（2）电视剧：《大理寺少卿游》于2024Q1 上线，《拂玉鞍》预计年内在腾讯播出，《山河枕》已开机，《春日宴》《我的约会清单》《照明商店》等筹备中。
（3）艺人经纪及其他：2023 年经纪业务营收2.6 亿元（YOY+60.86%），毛利率34.29%。扬州影视基地一期预计将于今年交付并投入生产运营。
动画电影关注产品上线节奏及产能扩张。
（1）2023 年主投动画《深海》《茶啊二中》票房超13 亿元，《小倩》（光线动画第一部）定档五一，《哪吒之魔童闹海》预计年内上映，《大鱼海棠2》《相思》《朔风》《红孩儿》《三国的星空》等在制作中，《最后的魁拔》《妲己》《茶啊二中2》等在筹备中。此外，筹备可能长达千集的中国古典名著动画/真人微短剧。
（2）2022 年成立光线动画搭建内部生产管线，重点梳理“中国神话宇宙”，已储备数十部神话宇宙作品。中长期看，公司内外部两大厂牌协同+AI 演进赋能有望带来动画电影产能有效扩张。
盈利预测和投资评级：公司作为电影行业龙头，多厂牌布局构建护城河，开发“中国神话宇宙”动画体系。此外，AI 技术赋能动画电影等内容制作，有望实现内容降本、增效、提质等全产业产能及工业化水平提升。我们预计2024-2026 年营业收入为28.12/32.79/36.33 亿元，归母净利润为12.46/14.26/15.69 亿元，对应EPS 为0.42/0.49/0.53 元，PE 为23.30/20.37/18.51X，维持“买入”评级。
风险提示：政策及监管环境趋严、电影开发进程及票房表现不及预期、成本控制不及预期、票房市场恢复不及预期、存货减值、资金不足、市场竞争加剧、估值中枢下移、技术不达预期等风险。