光大证券：万科A(000002)考虑目前新房市场需求及价格修复缓慢，或增加公司销售及毛利率下滑压力，同时存货仍存在减值压力，我们预测公司24-25 年EPS为0.75/0.84 元（原预测为1.68/1.82 元），新增26 年EPS 预测为0.89 元，当前A 股股价对应24-26 年PE 估值为9.4/8.4/8.0 倍，公司作为行业头部优质房企，发展稳健，经营服务业务具备先发优势，维持A/H 股“买入”评级。
事件：公司发布23 年年报、24 年3 月经营情况及4 月投资者关系活动纪要。
点评：开发业务承压，资产减值计提增加，24 年或加速去杠杆保障财务安全。
开发业务结算承压，资产减值计提增加：2023 年公司实现营收4657 亿元，同比减少7.6%，其中开发业务结算收入同比减少9.6%至4016 亿元，主要因前期销售下滑导致交付规模减少，截至23 年末公司表内已售未结算的合同负债为3604 亿元，同比下降32%，预期24 年开发收入规模仍将下滑。2023 年，公司综合毛利率为15.2%，同比降低4.3pct，开发业务结算毛利率为15.7%，同比降低4.7pct，仍处于下降趋势中；归母净利润为121.6 亿元，同比减少46.2%，业绩大幅下滑一方面源于开发业务营收与毛利率下滑，另一方面因投资收益同比减少14.1 亿元、资产减值损失同比增加30.4 亿元等；公司计划不分红派息。
24 年Q1 销售承压，略好于市场整体表现：2023 年，公司实现销售额3761 亿元，同比下降9.8%，月均销售额313 亿元。24 年Q1，公司实现销售额580 亿元，同比下降42.8%，同期百强房企销售额同比减少49%，略好于百强房企整体表现；月均销售额193 亿元，其中3 月销售额245 亿元，同比下降42.5%。
23 年拿地缩量提质，24 年Q1 拿地克制：2023 年公司获取43 个新项目，总建面596 万平方米，权益总地价463 亿元，新增项目平均地价为13899 元/㎡，同比增长13.0%，新增土储缩量提质，主要分布在北京、上海、杭州、成都等重点城市。截至23 年末，公司在建及规划中项目总建面9189 万平米，同比减少22.5%。2024 年Q1，公司新增土储3 幅，总地价18.4 亿元，拿地销售比约3.2%。
23 年末非受限资产充足，24 年或加速去杠杆：截至23 年末，公司有息负债3200亿元，其中短债占比19.5%，现金短债比约1.6 倍，净负债率54.7%，扣除预售账款的资产负债率65.5%；投资性房地产账面价值1101 亿元（按成本计量），已用于借款抵押的比例为12.3%，抵押物较充裕。2023 年公司境内新获融资的综合成本为3.61%，融资成本处于低位。公司2024 年计划实现交易回款不低于300 亿元，未来两年削减有息债务1000 亿元以上，提升财务安全性。
盈利预测、估值与评级：考虑目前新房市场需求及价格修复缓慢，或增加公司销售及毛利率下滑压力，同时存货仍存在减值压力，我们预测公司24-25 年EPS为0.75/0.84 元（原预测为1.68/1.82 元），新增26 年EPS 预测为0.89 元，当前A 股股价对应24-26 年PE 估值为9.4/8.4/8.0 倍，公司作为行业头部优质房企，发展稳健，经营服务业务具备先发优势，维持A/H 股“买入”评级。
风险提示：销售与拿地不及预期，经营与财务安全风险，市场下行超预期等风险。