中信建投：万华化学(600309)预计公司2024 至2026 年归母净利润预测值为194.67、229.51、247.46 亿元，对应EPS 为6.20、7.31、7.88 元，维持“买入”评级。
核心观点
公司24Q1 营收462 亿元，同比增加10.1%，归母净利41.6 亿元，同比+2.6%，环比+1.1%，扣非归母净利41.3 亿元，同比+3.5%，环比+2.9%。公司24Q1 营业利润53.7 亿元，环比+11.9%，其中公司计提信用减值损失2.4 亿元，同时24Q1 实际税率恢复至14.1%（23Q4 仅为3.1%），两方面因素影响下归母净利仍然环比略增。
多项目稳步推进，龙头仍将持续成长。公司聚氨酯技术进步与产能扩张相伴而行，产销量不断增长，全球龙头地位不断增强。石化产品产销稳步增长，成本压力缓解，产品景气度修复空间较大。
新材料板块高速成长，公司多点布局成效显著。POE 工业化装置即将投产，电池材料为公司第二增长曲线。
事件
公司披露2024 年一季报，一季度业绩同环比略增公司2024 年一季度实现营业收入462 亿元，同比增长10.1%，环比增长7.8%；实现归母净利41.6 亿元，同比增长2.6%，环比增长1.1%；实现扣非归母净利41.3 亿元，同比增长3.5%，环比增长2.9%。
简评
24Q1 营业利润环比两位数增长，受所得税和信用减值影响归母净利环比略增
公司24Q1 营业利润53.7 亿元，环比+11.9%，其中公司计提信用减值损失2.4 亿元，若加回则环比增速17%。同时24Q1 实际税率恢复至14.1%，所得税7.5 亿元，而23Q4 实际税率较低，仅为3.1%，所得税1.4 亿元。两方面因素影响下公司归母净利环比略增。
聚氨酯产销量增长，龙头地位不断巩固
24Q1 聚氨酯板块营收175 亿元，同比增长11.5%，环比增长1.2%；产量136 万吨，同比增长17.2%，环比增长1.5%；销量131 万吨，同比增长18.0%，环比微增。24Q1 纯MDI 均价2.15 万元/吨，聚合MDI 均价1.7 万元/吨，同比+7.0%/+6.9%，受上游原料价格上涨影响较大。公司聚氨酯板块总产能516 万吨/年，包括310 万吨MDI、95 万吨TDI、111 万吨聚醚。福建二期和宁波基地扩能全部投产后公司MDI 总产能将达到410 万吨，在全球占比超过35%；
福建基地TDI 一期扩能和二期投产后公司TDI 总产能将达到136 万吨，在全球占比超过35%。随着福建检修结束和未来新产能落地，有望持续放量，仍有增长潜力。技术方面，公司MDI 低盐酸比新工艺、盐水回用技术得以投用推广、TDI 新技术将纯度提升至99.99%，聚醚连续化单套产能提升至全球最大的50 万吨。综合而言，公司全球聚氨酯材料龙头地位有望不断巩固加强。
石化业务产销持续提升，新项目稳步推进
24Q1 石化板块营收185 亿元，同比增长1.6%，环比增长5.7%；石化系列产量139 万吨，同比增长17.8%，环比增长1.5%；销量（不含贸易）134 万吨。公司全年石化产业链项目计划投资149.1 亿元，投资重点包括120 万吨/年乙烯及下游高端聚烯烃项目及万华蓬莱新材料低碳产业园一、二期项目，目前公司乙烯二期稳步推进，预计24H2 逐步投产。蓬莱项目一期预计24 年6 月中交，24 年9 月后逐步投产，为公司中长期广阔成长空间打下基础。24 年以来石化成本压力继续缓解，上游轻烃供需较稳，煤炭供需偏松，其中丙烷/丁烷/5000 大卡动力煤单吨均价分别为627 美元/637 美元/799 元，同比-10.4%/-10.5%/-18.5%。
精细化学品和新材料板块继续成长，公司多点布局成效显著24Q1 精细化学品和新材料板块营收61.1 亿元，同比增长15.3%，环比基本持平。产量47 万吨，同比增长23.7%，环比基本持平；销量44 万吨，同比增长25.7%，环比增长4.8%，继续稳健增长。公司在新材料领域布局效果显著，竞争力不断提升，24 年计划高性能材料投资20.1 亿元，精细化学品投资44.5 亿元，新兴材料项目投资41.8亿元，共计106.4 亿元。PC-双酚A 产业链不断扩能放量，PC、PMMA 等产品市场占率居于前列。今明两年规划投产的项目集中在POE、HDI 扩能、柠檬醛及香精香料、电池材料等新项目。公司正积极推进POE 项目产业化，实现“卡脖子”材料大规模国产化。此外公司积极布局电池材料相关产业，未来有望成为公司第二增长曲线。
盈利预测和估值：
预计公司2024 至2026 年归母净利润预测值为194.67、229.51、247.46 亿元，对应EPS 为6.20、7.31、7.88 元，维持“买入”评级。
风险提示：
宏观经济增速低于预期（公司主要产品MDI 市场需求与地产家电等宏观周期紧密相关。公司主要产品的销售价格和销量随宏观经济发展状况、市场供求关系的变化而呈现出一定波动变化。随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于公司产品的需求和价格可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响）；公司石化业务原料和产品价格波动剧烈，将导致公司业绩波动；公司新材料项目进度不及预期（公司规划了柠檬醛及衍生物、电池材料、可降解塑料、高端聚烯烃等一系列新项目，若上述项目不能如期落地，将对公司的产销、经营成本等造成影响，进而影响收益）。