浙商证券:万华化学(600309)一季度毛利改善明显 新项目有序推进驱动成长

浙商证券:万华化学(600309)我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为200.46/242.37/279.85 亿元,EPS 分别为6.38/7.72/8.91 元,现价对应 PE 为13.66/11.30/9.78 倍。万华化学是全球聚氨酯及化工龙头企业,主要产品MDI 及TDI 具有较高技术壁垒,同时公司持续通过研发驱动,新项目有序推进,未来呈高成长,维持 “买入”评级。

事件

2024 年4 月18 日晚,万华化学发布2024 年第一季度报告: 2024 年Q1 公司实现营收461.61 亿元,同比+10.07%,环比+7.84%;实现归母净利润41.57 亿元,同比+2.57%,环比+1.09%;ROE 为4.59%,同比减少0.55 个百分点,环比减少0.17 个百分点。销售毛利率17.63%,同比增加0.10 个百分点,环比增加0.77 个百分点;销售净利率9.89%,同比减少0.57 个百分点,环比减少0.49 个百分点。

点评

主要产品价差扩大,2024Q1 毛利润环比改善明显2024Q1 公司实现归母净利润41.57 亿元,同比+1.04 亿元,环比+0.45 亿元,同环比改善。其中2024Q1 公司实现毛利润81.37 亿元,环比+9.20 亿元;其他收益1.93 亿元,环比-0.90 亿元;信用减值损失2.43 亿元,环比增加2.86 亿元;所得税达7.47 亿元,环比+6.07 亿元。公司毛利润环比增长,主要受益于煤炭、丙烷等原材料价格下滑,主要产品价差环比改善,据Wind,2024Q1 聚合MDI-纯苯/煤炭价差达9762 元/吨,环比+1.13%;乙烯-丙烷价差达279 美元/吨,环比+49.00%;丙烯-丙烷价差达199 美元/吨,环比+36.91%。期间费用方面,2024Q1公司销售/管理(含研发)/财务费用率分别为0.85%/3.71%/1.12%,同比+0.09/+0.41/-0.19pct,环比+0.04/-0.77/-0.03pct。

MDI 价格价差逐步回升,看好公司盈利持续改善进入二季度,MDI 价格价差逐步回升,据Wind,截至4 月18 日,2024Q2 聚合MDI 均价达16933 元/吨,环比+4.29%;聚合MDI-纯苯/煤炭平均价差达10202元/吨,环比+4.51%。MDI 景气回升,一方面受益于下游需求逐步回暖,除下游大型家电企业生产平稳跟进外,随着气温回升,下游冷链相关及板材行业需求回暖,带动需求上行。同时,供给端,全球部分装置处于停车或降负状态,韩国巴斯夫25 万吨/年装置2 月19 日故障停车,重启时间未定;德国陶氏19 万吨/年装置4 月初停车检修,预计停车一个半月左右;美国亨斯曼50 万吨/年装置维持7成开工负荷;日本东曹20 万吨/年装置计划5 月初检修,为期40 天左右。万华化学是全球MDI 龙头企业,目前拥有MDI 产能310 万吨/年、TDI 产能95 万吨/年,随着MDI 景气回升,公司有望充分受益。

新项目有序推进,公司未来持续成长

公司作为全球聚氨酯及化工龙头企业,规模优势显著。同时,公司积极进行产能扩张,截至2023 年末,公司在建工程达504.55 亿元,占固定资产比例达51.09%;2023 年公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金达430.98 亿元,同比+31.97%。聚氨酯板块,公司拟将福建MDI 装置通过技术改造产能扩至80 万吨/年,将TDI 产能扩至33 万吨/年,同时公司福建TDI 项目二期有序推进;石化板块,蓬莱一期90 万吨/年PDH 装置以及烟台120 万吨/年的乙烯装置正在建设中,乙烯、丙烯及下游高端聚烯烃项目将不断拓宽产业链条。精细化学品及新材料板块,公司柠檬醛、POE 等新产品将相继落地。随着公司主要项目持续落地,公司未来有望持续成长。

盈利预测与估值

我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为200.46/242.37/279.85 亿元,EPS 分别为6.38/7.72/8.91 元,现价对应 PE 为13.66/11.30/9.78 倍。万华化学是全球聚氨酯及化工龙头企业,主要产品MDI 及TDI 具有较高技术壁垒,同时公司持续通过研发驱动,新项目有序推进,未来呈高成长,维持 “买入”评级。

风险提示

新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行、丙烷价格大幅震荡等。

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