国投证券：珀莱雅(603605)买入-A 投资评级,6 个月目标价135.95 元。我们预计公司2024 年-2026 年的收入增速分别为23.3%、22.3%、21.6%，净利润的增速分别为29.1%、26.4%、23.7%，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为135.95 元，相当于2024 年35 倍的动态市盈率。
珀莱雅发布2023 年年度报告及2024 年第一季度报告：
（1）2023 全年，公司实现营业收入89.05 亿元/+39.45%，归母净利润11.94 亿元/+46.06%，扣非归母净利润11.74 亿元/+48.91%。
（2）2023 第四季度，公司实现营业收入36.56 亿元/+50.86%，归母净利润4.48 亿元/+39.06%，扣非归母净利润4.48 亿元/+43.90%。
（3）2024 年第一季度，公司实现营业收入21.82 亿元/+34.56%，归母净利润3.03 亿元/+45.58%，扣非归母净利润2.92 亿元/+47.50%。
线上营收增长，毛利率稳定提升：
（ 1 ） 2023 全年， 归母净利率13.41%/+0.61pct ， 毛利率69.93%/+0.23pct ， 主要系线上渠道营收增长； 销售费用率44.61%/+0.98pct，主要系形象宣传推广费增加；管理费用率5.11%/-0.01pct；研发费用率1.95%/-0.06pct，。
（2）2024 年第一季度，归母净利率13.88%/+1.05pcts，毛利率70.11%/+0.08pct；销售费用率46.84%/+3.61pcts；管理费用率4.46%/-1.42pcts；研发费用率2.15%/-1.05pcts。
主品牌稳健增长，品牌矩阵逐渐完善：
1）珀莱雅：23 年营收71.77 亿元/+36.36%，占比80.73%，持续夯实大单品策略，针对“双抗系列”和“红宝石系列”的核心大单品进行全方位升级，并上线首个品牌高端产品线“能量系列”。
2）彩棠：23 年营收10.01 亿元/+75.06%，占比11.26%，继续夯实面部彩妆品牌大单品矩阵，新推“蜜粉饼（干皮）”，打造定妆类大单品，为2024 年增长蓄势。
3）OR：23 年营收2.15 亿元/+71.17%，占比2.42%，深化头皮健康专家心智，“OR 净养控油头皮凝露”表现优异，目前看核废水影响可控。
4）悦芙媞：23 年营收3.03 亿元/+61.82%，占比3.41%，深化油皮护肤专家认知，升级重点单品“洁颜蜜 2.0”、“多酸泥膜 2.0”，上新“聚光面膜”及“聚光精华”。
多平台精细化运营，线上渠道占比提升：
1）23 年线上渠道整体营收82.74 亿元/+42.96%，占比93.07%。其中，直营营收67.48 亿元/+50.70%，占比75.91%；分销营收15.26 亿元/+16.49%，占比17.16%。天猫方面，双十一期间珀莱雅品牌成交额逆势上涨，位列天猫美妆第1，2023 年度位列天猫美妆第2、国货第 1；抖音方面，强化全域运营，双十一期间珀莱雅品牌成交额位列抖音美妆第1，2023 年度位列抖音美妆第3、国货第2；京东方面，双十一及2023 全年珀莱雅均位列国货美妆第1。
2）23 年线下渠道整体营收6.16 亿元/+7.35%，占比6.93%。其中，日化营收4.94 亿元/+11.59%，占比5.56%。公司在日化方面，稳固渠道库存，拓展新型商城集合店合作；在百货方面优化门店结构，提升专柜平均销售额。
投资建议：
买入-A 投资评级,6 个月目标价135.95 元。我们预计公司2024 年-2026 年的收入增速分别为23.3%、22.3%、21.6%，净利润的增速分别为29.1%、26.4%、23.7%，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为135.95 元，相当于2024 年35 倍的动态市盈率。
风险提示：行业各品牌竞争加剧、营销投放竞争加剧、新品牌孵化风险、新品类培育风险等。