德邦证券：珀莱雅(603605)爆款单品+多品牌矩阵巩固+全渠营销实现业绩跃升，品牌国货龙头地位进一步夯实；珀莱雅不断推新完善大单品矩阵，运营能力和品牌战略逐步完善，子品牌新品抓住色彩类彩妆、高端头皮洗护等细分领域高质量上新；公司在短期销售数据，中期品牌矩阵和长期竞争力多维度表现优秀。预计24-26 年营收为110.61亿/134.63 亿/159.21 亿，归母净利润为15.10 亿/18.83 亿/22.74 亿，对应PE 为27X/22X/18X，看好组织、管理效能持续释放，维持“买入”评级！
珀莱雅23&24Q1 业绩超预期，经营质量持续向好。（1）2023 年：实现营收89.05亿/+39.45%，归母净利润11.94 亿/yoy+46.06%，收入及利润均超预期；毛利率为69.93%/+0.23pcts，来自于高毛利率的线上直营占比提升；销售费用为39.72 亿，销售费率略增1.02%至44.61%，主因新品牌孵化、线下渠道及海外渠道探索影响；管理费用和研发费用同营收基本同比例变动，管理费用中员工薪酬及股权激励费用增加。（2）23Q4：营收36.56 亿/+50.86%，主品牌在天猫双十一超越欧莱雅、兰蔻等品牌登顶美妆类目第一名，但毛利率为68.15%、略有扰动、超头合作折扣力度大影响，归母净利润为4.48 亿/+39.06%，归母净利率仍实现12.25%。（3）24Q1：营收21.82 亿/+34.56%，归母净利润为3.03 亿/+45.58%。
爆款单品+渠道裂变，看好主品牌迈向百亿规模。23 年珀莱雅品牌营收71.77 亿、同比增长36.36%，（1）分产品看：23 年针对双抗系列及红宝石系列进行升级，发布了首款备案通过的环肽新原料并用于“红宝石面霜3.0”中，双十一销售亮眼，23 年上新能量系列、24 年升级源力系列并推出防晒新品，坚守“大单品战略”并取得了天猫平台精华品类和面霜品类双料第一。（2）分渠道看：天猫渠道为基本盘，加强礼遇心智，并在23 年获得美妆类目第2、国货第1；抖音渠道完成自播账号的转型、 提效，以产品线区分账号，实现人群细分，23 年获得美妆第3、国货第2；同时公司积极探索百货渠道，23 年优化门店结构、汰换低产低潜力，随着百货渠道逐步开拓可夯实品牌力。
新组织策略下，多个子品牌全面开花。公司构建完善的前中后台配合模式，坚持国际化、年轻化的人才策略，机制建设及人才发展推动新组织的搭建。（1）彩棠：23年实现营收10.01 亿/+75.06%，23H1 开拓色彩品类，发布“争青系列”，其中三色腮红盘位列天猫腮红类第一，23H2 发力底妆赛道，新推蜜粉饼，看好24 年底妆类产品表现。（2）悦芙媞：营收3.03 亿/+61.82%，夯实油皮护肤专家的认知，23 年陆续推出多款新品，实现从基础单品向功效产品的拓展，同时积极探索海外市场；（3）OR：营收2.15 亿/+71.17%，洗发水及发膜核心单品持续提高渗透。
投资建议：爆款单品+多品牌矩阵巩固+全渠营销实现业绩跃升，品牌国货龙头地位进一步夯实；珀莱雅不断推新完善大单品矩阵，运营能力和品牌战略逐步完善，子品牌新品抓住色彩类彩妆、高端头皮洗护等细分领域高质量上新；公司在短期销售数据，中期品牌矩阵和长期竞争力多维度表现优秀。预计24-26 年营收为110.61亿/134.63 亿/159.21 亿，归母净利润为15.10 亿/18.83 亿/22.74 亿，对应PE 为27X/22X/18X，看好组织、管理效能持续释放，维持“买入”评级！
风险提示：核心管理层变动、化妆品行业景气度下降风险、化妆品竞争加剧风险、子品牌孵化不及预期、新产品推广情况不及预期。