招商证券：珀莱雅(603605)公司贯彻大单品策略，坚定多品类、多品牌矩阵建设，完善研发体系与产品创新，深耕渠道拓展、精细化运营及多样化营销，具有多维前瞻性战略布局视角，公司业绩有望实现可持续快速增长。预计公司2024 年-2026年净利润规模分别为15.50 亿元、19.18 亿元、23.04 亿元，同比增速分别为30%、24%、20%，对应24PE26.5X、25PE21.4X、26PE17.8X，维持“强烈推荐”评级。
2023 年及24Q1 公司营收利润延续高增。2023 年实现营业收入89.05 亿元（+39.45%）、归母净利润11.94 亿元（+46.06%）。线上直营收入快速增长，大单品战略深耕、多品牌齐头并进，公司盈利能力稳中有升。预计公司2024 年-2026年净利润规模分别为15.50 亿元、19.18 亿元、23.04 亿元，同比增速分别为30%、24%、20%，对应24PE26.5X、25PE21.4X、26PE17.8X，维持“强烈推荐”评级。
2023 全年及2024Q1 营收利润双高增。
1）2023 全年及Q4：2023 年全年实现营业收入89.05 亿元，同比+39.45%；归母净利润11.94 亿元，同比+46.06%；扣非净利润11.74 亿元，同比+48.91%。
单23Q4 实现营业收入36.56 亿元，同比+50.86%；归母净利润4.48 亿元，同比+39.06%；扣非净利润4.48 亿元，同比+43.90%。公司拟向在册股东每10 股派发9.1 元现金红利（含税）。
2）2024Q1：公司实现营业收入21.82 亿元，同比+34.56%；实现归母净利润3.03亿元，同比+45.58%；实现扣非净利润2.92 亿元，同比+47.70%。
多品牌齐头并进，线上直营渠道为核心增长引擎。
1）分品牌：2023 年珀莱雅实现收入71.77 亿元（+36.36%），占主营业务收入比例80.73%（同比-2.01pct）；彩棠收入10.01 亿元（+75.06%），占比11.26%（同比+2.27pct）；OR 收入2.15 亿元（+71.17%），占比2.42%（同比+0.44pct）；悦芙媞收入3.03 亿元（+61.82%），占比3.41%（同比+0.47pct）。年内主品牌珀莱雅核心单品双抗及红宝石系列持续升级，品牌收入稳步增长；第二梯队品牌持续进行大单品渗透，收入快速增长，占总收入比例均有提升。
2）分渠道：2023 年线上渠道收入82.74 亿元（+42.96%），占主营业务收入比例93.07%（同比+2.09pct）；其中线上直营收入67.48 亿元（+50.70%），线上分销收入15.26 亿元（+16.79%）。线下渠道营收6.16 亿元（+7.35%），其中日化渠道收入4.94 亿元（+11.59%）。公司持续加强天猫精细化运营及抖音全域运营，优化投放结构，实现线上销售快速增长。
线上占比提升&税率下降，23 年净利率进一步上行。2023 年公司整体毛利率69.93%（+0.23pct），净利率13.82%（+0.80pct）；23Q1 毛利率70.11%（+0.08pct），净利率14.44%（+0.74pct）。公司盈利能力持续提升，主要系线上直营占比增加驱动毛利率上行，以及所得税费用率下降。
1）毛利率拆分：分品类看，2023 年护肤类毛利率70.28%（-0.23pct）、美容彩妆类毛利率69.47%（+2.92pct）、洗护类毛利率62.96%（+0.81pct）。分渠道看，2023 年线上渠道毛利率70.83%（-0.07pct），线下渠道毛利率58.82%（-0.71pct）。
2）费用率：2023 年销售费用率44.61%（+0.98pct），其中形象宣传推广费用率39.69%（+1.79pct）增加较明显；管理费用率5.11%（-0.02pct），研发费用率1.95%（-0.5pct），整体保持平稳。2024Q1，公司销售费用率46.84%（+3.61pct），管理费用率4.46%（+1.41pct），研发费用率2.15%（-1.05pct）。
2023 年现金流充沛，存货周转速度加快。
1）2023 年经营活动现金流净额为14.69 亿元（+32.19%），主要系营业收入增加；24Q1 为4.31 亿元（+5.15%）。
2）2023 年应收账款周转天数9.03 天（+2.24 天），24Q1 为7.63 天；2023 年存货周转天数98.57 天（-5.34 天），23Q1 为105.57 天。
盈利预测及投资建议：公司贯彻大单品策略，坚定多品类、多品牌矩阵建设，完善研发体系与产品创新，深耕渠道拓展、精细化运营及多样化营销，具有多维前瞻性战略布局视角，公司业绩有望实现可持续快速增长。预计公司2024 年-2026年净利润规模分别为15.50 亿元、19.18 亿元、23.04 亿元，同比增速分别为30%、24%、20%，对应24PE26.5X、25PE21.4X、26PE17.8X，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：终端消费疲软、化妆品需求增速放缓的风险，新品销售不及预期的风险，小品牌推广效果不及预期的风险等。