光大证券:珀莱雅(603605)24年期待多品牌多点发力 24 年、25 年PE 分别为28 倍、23 倍,维持“买入”评级

光大证券:珀莱雅(603605)考虑23 年及24 年一季度公司业绩表现好于预期,我们上调24~25 年盈利预测(归母净利润较前次盈利预测分别上调7%、6%),新增26 年盈利预测,对应24~26 年EPS 分别为3.76、4.59、5.46 元,24 年、25 年PE 分别为28 倍、23 倍,维持“买入”评级。

23 年收入、归母净利润同比增39%、46%,24Q1 同比增35%、46%珀莱雅发布2023 年年报。公司2023 年实现营业收入89.05 亿元、同比增长39.45%,归母净利润11.94 亿元、同比增长46.06%,扣非净利润11.74 亿元、同比增长48.91%,EPS 为3.01 元,拟每股派息0.91 元(含税)。

23 年公司归母净利率同比提升0.61PCT 至13.41%,主要系毛利率提升、所得税率下降贡献。分季度来看,23Q1~Q4 公司单季度收入同比增长29.27%、46.22%、21.36%、50.86%,归母净利润同比增长31.32%、110.41%、24.24%、39.06%。

24 年一季度公司实现收入21.82 亿元、同比增长34.56%,归母净利润3.03 亿元、同比增长45.58%,归母净利率同比提升1.05PCT 至13.88%。

23 年及24 年一季度公司业绩均超预期,回顾来看公司近年来业绩表现靓丽、呈高质量增长。20~23 年收入、归母净利润年复合增速分别为33.38%、35.87%,归母净利率由12.69%提升0.72PCT 至13.41%,毛利率由63.55%提升6.38PCT 致69.93%。

23 年线上/线下收入同比增43%/7%,珀莱雅/彩棠品牌收入增36%/75%分渠道来看:23 年线上、线下收入分别为82.74 亿元、6.16 亿元,线上占比(占主营业务收入比例,下同)为93.07%、同比提升2.09PCT,线上、线下收入分别同比增长42.96%、7.35%。其中,线上直营、分销收入占比分别为75.91%、17.16%,收入分别同比增长50.70%、16.49%;线下日化、其他收入占比分别为5.56%、1.37%,收入分别同比+11.59%、-6.98%。

分品牌来看:公司主品牌珀莱雅23 年实现收入71.77 亿元、收入占比为80.73%,收入同比增长36.36%;彩妆品牌彩棠实现收入10.01 亿元,收入占比为11.26%、同比提升2.27PCT,收入同比增长75.06%;其他小品牌方面,OR、悦芙媞收入分别为2.15 亿元、3.03 亿元,收入占比分别为2.42%、3.41%,收入分别同比增长71.17%、61.82%。

分品类来看:护肤类(含洁肤)、美容彩妆类、洗护类23 年收入占比分别为85.03%、12.55%、2.42%,收入分别同比增长37.85%、48.28%、71.17%;24Q1 护肤类(含洁肤)、美容彩妆类、洗护类收入分别同比增长31.63%、56.12%、41.32%。

23 年毛利率及费用率均有小幅提升,存货增加,经营净现金流增加毛利率:23 年毛利率同比提升0.23PCT 至69.93%,主要系高毛利率的线上渠道占比提升贡献。分品类来看,23 年护肤类(含洁肤)、美容彩妆类、洗护类毛利率分别为70.28%、69.47%、62.86%,分别同比-0.23PCT、+2.92PCT、+0.81PCT;分渠道来看,23 年线上、线下毛利率分别为70.83%、58.82%,分别同比-0.07PCT、-0.71PCT。分季度来看,23Q1~24Q1 单季度毛利率分别同比+2.46、+2.27、+0.67、-2.00、+0.07PCT。

费用率:23 年期间费用率同比提升0.89PCT 至51.01%,其中销售、管理、研发、财务费用率分别为44.61%(同比+0.98PCT)、5.11%(-0.01PCT)、1.95%(-0.06PCT)、-0.66%(-0.02PCT),销售费用率同比提升主要由于形象宣传推广费率同比提升1.79PCT 至39.69%,以及新品牌孵化、线下及海外渠道探索、公司20 周年庆典致相关营销支出增加。24Q1 期间费用率同比提升1.58PCT,其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比+3.62PCT、-1.41PCT、-1.05PCT、+0.42PCT。

其他财务指标:1)存货23 年末同比增加19.16%至7.97 亿元,24 年3 月末较24 年初增加33.72%,存货周转天数23 年、24Q1 分别为99 天、129 天、同比-5 天、+11 天。2)应收账款23 年末同比增加237.29%至3.45 亿元,24 年3月末较24 年初减少21.40%,应收账款周转天数23 年、24Q1 分别为9 天、13天、同比增加2 天、6 天,23 年应收账款大幅增加主要系京东调整“双十一”进货周期、回款周期有相应递延所致。3)所得税率23 年为17.69%、同比下降3.45PCT,主要系递延所得税费用下降所致。4)经营净现金流23 年为14.69 亿元、同比增加32.19%,24Q1 同比增加5.15%。

23 年业绩增长靓丽,期待多品牌继续多点发力23 年公司业绩增长靓丽,经营质量亦有所提升,多品牌、多品类协同发力。主品牌珀莱雅持续推进大单品战略,大单品占珀莱雅品牌收入的比重超55%,且珀莱雅针对双抗、红宝石、源力三大系列核心大单品进行升级,并推出高端抗老产品线能量系列,在天猫平台上各系列占比分别为超36%、30%左右、超10%、1.5%。23 年双抗、红宝石、源力系列收入分别同比增长超120%、超200%、50%左右。23 年珀莱雅品牌天猫、抖音客单价分别提升至350 元以上、300 元左右。同时主品牌珀莱雅23 年在天猫美妆、抖音美妆、京东美妆分别排名第2、3、7 名,在各平台国货美妆分别排名第1、2、1 名。

子品牌方面,23 年彩棠、悦芙媞均实现盈利、OR 略亏。其中彩妆品牌彩棠持续夯实面部彩妆品类大单品矩阵,23 年上半年新开拓色彩品类、发布争青系列、原生肌气垫、升级油皮蜜粉饼,下半年重点发力底妆赛道,推出干皮蜜粉饼、为24 年增长蓄势,且小圆管粉底液保持高增速,天猫、抖音双平台排名提升。

23 年彩棠天猫、抖音客单价分别为200 元以上、250 元以上。

洗护品牌OR 持续提升核心爆品清爽蓬松洗发水和温泉轻盈发膜的市占率,并推出进阶控油系列和防脱系列;年轻油皮护肤品牌悦芙媞对大单品作出升级,上半年推出洁颜蜜2.0、多酸泥膜2.0,下半年上新聚光面膜及精华,解决油皮面部氧化暗沉问题。

渠道方面,线上渠道继续实现较快增长,线下渠道逐步调整优化。线上渠道中抖音平台23 年自播完成账号的转型提效,以产品线区分账号,实现人群细分。

线下渠道中日化渠道挖掘和探索网点增量机会、优化产品组合,百货渠道计划在全国多家购物中心开设线下门店,并升级优化线下快闪店,加强线下派样。

上调盈利预测,维持“买入”评级

24 年公司将继续向股权激励目标迈进,收入、归母净利润同比增速均不低于22%,利润端增速有望快于收入。我们继续看好作为优质国货美妆代表,公司多品牌、多品类、多渠道协同发力,持续深化大单品战略,提升渠道运营效率,品牌之间实现资源赋能,促市场份额逐步提升。考虑23 年及24 年一季度公司业绩表现好于预期,我们上调24~25 年盈利预测(归母净利润较前次盈利预测分别上调7%、6%),新增26 年盈利预测,对应24~26 年EPS 分别为3.76、4.59、5.46 元,24 年、25 年PE 分别为28 倍、23 倍,维持“买入”评级。

风险提示:国内消费疲软;电商流量增长见顶;渠道拓展、营销投放效果、新品推出效果、小品牌培育效果不及预期;对行业趋势变化把握不当;费用控制不当。

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