广发证券：招商证券(600999)预计公司2024-2025 年每股净资产为14.93/16.01 元，鉴于近五年PB 中枢0.9-1.8 倍，给予2024 年1.3 倍PB 估值，A 股合理价值为19.40 元/股，鉴于AH 溢价对应H 股合理价值8.31 港币/股，维持A、H股“买入”评级。
业绩稳健回暖，持续扩表。2023 年营业收入198.21 亿元，同比+3.13%；归母净利润87.64 亿元，同比+8.57%。分季度归母净利润Q1/Q2/Q3/Q4同比分别为+51.5%/-11.9%/-15.9%/+32.1%。持续扩表，剔除后杠杆倍数回升至4.74，2023 年加权平均ROE7.91%。
客群基础壮大推动泛零售业务优势巩固。2023 年（1）经纪业务收入同比-22%。股基交易额市占率增长0.01 pct 至5.23%，2023 年新开户数排名行业第2，公司APP 用户人均单日使用时长位居前十大券商首位。代销净收入7.14 亿元，同比-13%。财富顾问数增长8.80%，高净值客户数达3.17 万户，同比增长 5.67%。（2）两融股质规模提升，收入有所下滑。
两融利息收入同比-5.16%。（3）资管业务略有下滑，2023 年券商资管业务实现净收入6.40 亿元，同比-16.3%；基金管理业务净收入0.73 亿元，同比+13.9%；合计资管净收入7.13 亿元，同比-14.0%。
自营投资回暖，投行业务略有下滑，公司机构客户规模进一步扩大。2023年末公司50 亿元以上重点私募客户交易覆盖率达79%，私募客户交易资产规模同比增长12.22%。2023 年（1）自营投资净收益56.77 亿元，同比+27.9%。持续发展做市、场外衍生品等资本中介型交易业务和量化策略等中性投资业务，金融资产规模为3746.04 亿元，同比上升21.4%。其中股票部分由9.15%升至15.61%。（2）投行业务收入13.02 亿元，同比下滑6.6%。公司A 股IPO 在审项目数量 27 家排名行业第9。其中，科创板、北交所IPO 在审项目数量分别排名行业第7、第6。
盈利预测与投资建议。资本市场内在稳定性提升，头部券商在建设一流投资银行的过程中更加受益。公司盈利稳健提升、发力零售及机构两端的客群优化。预计公司2024-2025 年每股净资产为14.93/16.01 元，鉴于近五年PB 中枢0.9-1.8 倍，给予2024 年1.3 倍PB 估值，A 股合理价值为19.40 元/股，鉴于AH 溢价对应H 股合理价值8.31 港币/股，维持A、H股“买入”评级。
风险提示。经济不及预期；行业政策变动，市场波动导致业绩不达预期等。