2023Q4偿付能力：寿险核心充足率相对紧张保险行业整体核心偿付充足率处于健康水平。金管总局数据显示，截至2023 年四季度，保险公司核心偿付能力充足率为128.2%，其中财险公司206.2%，寿险公司110.5%，显著高于《保险公司偿付能力管理规定》中要求的50%水平。从我们统计的样本来看，情况也较为类似，头部、中部和尾部险企加权平均的核心偿付能力均显著高于监管要求的底线水平。
寿险公司近两年偿付能力下行幅度较大，相对财险更加紧张。按照实际资本规模进行分组，寿险自2022 年开始，核心偿付能力存在明显下行趋势，其中小型保险公司下行幅度更为突出，下行的压力主要可能来自于两个方面：第一是2022 年实施二期工程后，对保单未来盈余实施分级计入，剩余期限少于10 年的盈余只能计入附属资本，而保单未来盈余计入核心资本不得超过35%（《关于优化保险公司偿付能力监管标准的通知》后续调整至40%）；第二是资本市场震荡，险企净资产受到一定侵蚀，导致偿付能力承压。
是否可以通过负债端补充核心偿付能力？
可行，但头部寿险公司空间相对较小。保单剩余期限在30 年以上、10-30 年之间的未来盈余可以分别计入核心一级和核心二级资本，因此寿险公司可以通过增加保单盈利能力和期限增厚核心资本，但计入的比例不得超过40%。具体来看，截至2023 年四季度，头部寿险公司保单未来盈余计入比例已经基本达到限制水平，按照实际资本排序，规模前十的寿险公司中，仅中国人寿、人保寿险、阳光人寿和中邮人寿未触线，计入比例分别为34%、32%、27%和30%，空间相对较小，而中型公司占比基本处于20%左右水平，通过负债端产品结构的优化，有望持续提升核心偿付能力。
发行债务工具可行吗？
永续债发行力度或将继续增加。2022 年，《关于保险公司发行无固定期限资本债券有关事项的通知》明确了保险公司发行永续债的条件及限制等，随后在2023 年11 月，泰康人寿发行了首单永续债。截至2024 年4 月11 日，共有7 家保险公司发行永续债，累计发行金额357.7 亿元，加权平均票面利率为3.4%。在当前的债务工具中，仅有永续债可以用于补充核心资本，对于核心偿付能力相对紧张的寿险公司而言或更受青睐。
资本补充债及次级定期债距离上限仍有较远距离。需要明确的是，资本补充债及次级债只能用于补充附属资本，无法增厚核心偿付能力。此类债务工具的发行规模主要受两个限制，分别是发行规模占净资产的比例不得超过100%、附属资本不得超过核心资本。就当前水平来看，头部寿险公司发行规模占净资产比例约1%，中部约21%，小型险企几乎为0%；头部财险占比约为18%，中型财险占比约9%，小型财险约0%，均处于安全水平。
关注中小险企风险
若市场持续震荡下行，部分刚性负债成本较高的中小险企可能面临巨大的偿付能力下行压力，悲观预期下可能导致分红、付息和债券赎回暂停，建议持续关注经营及资本稳健情况。
风险提示
1、相关政策出现较大调整；
2、资本市场大幅波动。