中信建投：安徽合力(600761)预计公司2024-2026 年实现营业收入分别203.89、234.38、265.22 亿元，同比分别增长16.70%、14.96%、13.16%，归母净利润分别为15.37、19.37、23.34 亿元，同比分别增长20.26%、26.04%、20.45%，对应PE 分别为10.62x、8.42x、6.99x ，维持“买入”评级。
核心观点
2023 年公司营收稳健增长，但产品结构实现优化，Ⅰ类车销量同比增长29%，Ⅱ类车同比增长100%，总体电动化率达57%，高端仓储车、大吨位产品销量显著高于平均增速。另外，公司海外营收增长明显，同比增长32%，占比超35%，毛利率为24.19%，远高于国内毛利率18.27%。产品、市场结构优化的影响下，公司利润增速大幅高于营收增速。展望未来，公司整机业务围绕国际化、锂电化的主线发展，其他业务方面积极推进零部件、后市场、智能物流业务，构筑新成长曲线。
事件
2023 年公司实现营业收入174.71 亿元，同比增长10.76%，归母净利润12.78 亿元，同比增长40.89%。其中，Q4 单季度实现营业收入43.38 亿元，同比增长15.92%，归母净利润2.91 亿元，同比增长32.97%。
简评
高端产品、海外市场营收占比提升，盈利能力大幅提升营收稳健增长，结构实现优化。2023 年公司营收174.71 亿元，同比+10.76%，其中Q4 单季度实现营收43.38 亿元，同比+15.92%。
公司营收稳健增长，但产品结构有所优化，Ⅰ类车销量同比增长29.31%，Ⅱ类车同比增长100.12%，电动产品销量（Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ类）占比达57%，同比提升6pct；另外内燃车的中大吨位占比提升，大吨位产品销量增速更高。
受益于产品、地区结构改善，盈利能力大幅提升。2023 年归母净利润12.78 亿元，同比+40.89%，毛、净利率分别为20.61%、8.10%，同比分别+3.62pct、+1.56pct；其中Q4 单季度实现归母净利润2.91亿元，同比+32.97%，毛、净利率分别为21.74%、7.37%，同比分别+3.51pct、+0.62pct，环比分别+0.58pct、-0.72pct。盈利能力实现大幅提升，主要受益于更高利润率的大吨位产品、高端仓储车以及海外销售占比提升，公司2023 年海外市场营同比增长32%，占比超35%，毛利率为24.19%，远高于国内毛利率18.27%。
国际化、锂电化是增长主线，积极拓展零部件、后市场、智能物流等业务构筑新成长曲线整机业务短期仍是公司增长核心，主要靠国际化与锂电化。国际化方面，2023 年公司海外整机销量同比增长21%，高于行业整体出口销量增速近9pct，营收增速达到32%，产品结构更优。公司积极谋划“5+X”海外战略布局，完成南美、大洋洲公司设立，举办了全球代理商大会，增强代理商对合力品牌的认同感，签单情况喜人。锂电化方面，2023 年公司Ⅰ类车销量同比增长29.31%，Ⅱ类车同比增长100.12%，电动产品销量（Ⅰ、Ⅱ、Ⅲ类）占比达57%，同比提升超6pct，结构进一步优化。从未来增长空间来看，我们估计公司2023 年销售的Ⅰ类车中80%为锂电车，按此测算Ⅰ类车中的锂电车占Ⅰ、Ⅳ+Ⅴ类车销量的比例约25%，未来平衡重式叉车的锂电化率提升空间充足。
其他业务方面，除了发展整机业务以外，积极构筑零部件、后市场、智能物流三大其他板块。2023 年公司零部件外部营收同比增长30%；后市场营收同比增长13%；智能物流业务营收同比增长42%，其中AGV 销量同比增长127%。近期，公司发布公告，拟以现金方式出资2.71 亿元收购安徽宇锋智能科技有限公司64.59%股权，并以现金方式向宇锋智能增资1 亿元，全部完成后，公司将合计持有宇锋智能71.42%股权，成为宇锋智能控股股东。宇锋智能主要从事智能仓储设备（AGV 车体）、智能物流系统集成解决方案的研发、生产和销售业务，公司收购后智能物流业务也将进一步做大。
投资建议
预计公司2024-2026 年实现营业收入分别203.89、234.38、265.22 亿元，同比分别增长16.70%、14.96%、13.16%，归母净利润分别为15.37、19.37、23.34 亿元，同比分别增长20.26%、26.04%、20.45%，对应PE 分别为10.62x、8.42x、6.99x ，维持“买入”评级。
风险分析
（1）原材料价格波动风险：钢材、生铁等大宗商品在原材料成本中占比较大，价格受宏观形势、供需情况等诸多因素影响。若价格出现大幅波动，可能给公司盈利能力带来不利影响。
（2）国际环境不稳定风险：国际环境形势日趋复杂，地缘政治风险未见明显改善，发达国家金融市场已显现较多风险，且存在汇率波动风险，可能会影响公司出口和外汇结算。
（3）国内制造业复苏不及预期风险：国内经济仍处于恢复期，公司产品与下游制造行业紧密相关，若下游需求复苏不足，可能会影响公司产品销量和营收。