国海证券:万华化学(600309)福建工业园MDI等装置复产 下游家电需求逐渐复苏

国海证券:万华化学(600309)综合考虑公司主要产品价格价差,预计公司2024-2026 年营业收入分别为2012.27、2415.93、2760.20 亿元,归母净利润分别为211.80、274.28、346.77 亿元,对应PE 分别13、10、8 倍,考虑公司未来成长性,维持“买入”评级。

投资要点:

化工行业未来的竞争优势在于“工程师红利”,万华化学是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司以优良文化为基础,通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河。万华化学正以周期成长股的步伐向全球化工巨头之列进军。

短期看,影响万华化学基本面的是产品的景气度,从表征指标来看,价差是影响短期利润最核心的因素。万华化学的产品体系日益庞大,为更好地表示公司景气的程度,我们将万华化学的产品体系作为一个整体,按照现有的产品体系,对营收和原材料的差值建模,在现有产品体系下追溯历史上营收和原材料的价差,将价差定义为万华化学价差指数,以此来判断公司的景气位置。长远看,影响万华化学基本面的是未来的成长,能够证明公司具有持续进化能力的里程碑式的产品至关重要。万华化学在MDI 赛道上已经证明了自己,公司未来可能落地的项目就是公司未来发力的方向,就是公司持续进化的空间。

万华化学价差指数处于历史9.52%分位数

截至2024 年3 月31 日,2024 年Q1 万华化学价差指数为72.64,较2023年Q4 下降0.23(以2010 年Q1 价差为基点),处于历史9.52%分位数。

根据我们测算,2024 年一季度万华化学归母净利润预计为45.4 亿元。

其中,截至3 月31 日,2024 年Q1 万华化学聚氨酯板块价差指数为85.56,较2023 年Q4 下滑4.00;处于历史14.75%分位数。截至3 月31 日,2024 年Q1 万华化学石化板块价差指数为68.67,较2023 年Q4 上升6.68,处于历史13.38%分位数;2024 年Q1 万华化学新材料板块价差指数为37.31,较2023 年Q4 下滑0.69,处于历史9.43%分位数。

2024 年4 月4 日,万华化学发布福建工业园装置复产公告,福建工业园40 万吨/年MDI 装置、25 万吨/年TDI 装置、40 万吨/年PVC 装置及相关配套装置于2024 年3 月4 日开始停产检修,截至4 月4 日,上述装置停产检修结束,恢复正常生产。

2024 年3 月19 日,万华化学发布2023 年年度报告,2023 年公司实现  营业收入1754 亿元,同比增长6%;实现归母净利润168 亿元,同比增长4%实现扣非归母净利润164 亿元,同比增长4%。

2024 年3 月19 日,万华化学发布利润分配方案,2023 年公司拟每10股派息16.25 元(含税),合计现金分红51 亿元,股利支付率为30.34%。

未来三年(2024-2026 年)公司坚持以现金分红为主,在足额提取法定公积金、任意公积金后,每年以现金方式分配利润应不低于当年实现的可分配利润的30%。若有股本扩张需要,公司亦可采取股票方式分配股利。

重点项目进展

2024 年4 月8 日,万华化学年产5 万吨MS 树脂项目环境影响报告书报批前公示,拟在现有PMMA 装置项目界区南侧预留空地新建一套MS 装置,并对PMMA 公用工程站进行配套改造(新建一套RTO),产品方案为5 万吨/年MS 树脂产品。

2024 年4 月7 日,万华化学年产3 万吨甲基异丁基酮(MIBK)项目环境影响报告书征求意见稿公示,主要建设3 万吨/年MIBK 产品的MIBK 主装置、原料和产品储存的罐组、以及区块总体等。

2024 年3 月13 日,万华化学年产1500 吨高折射PC 项目在烟台市生态环境局受理公示。

MDI 价格价差

2024 年3 月,聚合MDI 均价16600 元/吨,同比-0.56%,环比+0.77%;纯MDI 均价20523 元/吨,同比+5.56%,环比-0.18%。2024 年4 月9日,聚合MDI 价格17000 元/吨,纯MDI 价格19100 元/吨。2024 年3月,聚合MDI 与煤炭、纯苯平均价差9878 元/吨,同比-5.84%,环比+1.51%;纯MDI 平均价差13801 元/吨,同比+4.24%,环比-0.12%。

2024 年4 月9 日,聚合MDI 与煤炭、纯苯价差10267.25 元/吨,纯MDI价差12417.25 元/吨。

下游冰箱、汽车产量同比提升,房地产新开工同比下滑2024 年2 月,国内家用电冰箱产量687 万台,同比+4.0%;2024 年2月,家用电冰箱出口量485 万台,同比+43.5%,环比-24.9%。

2024 年2 月,国内冷柜产量221 万台,同比-20.0%,环比-42.6%。2024年2 月,国内冷柜销量297 万台,同比+17.4%,环比-22.5%。

2024 年2 月,国内汽车产量151 万辆,同比-25.9%,环比-37.5%;2024年2 月,国内汽车销量158 万辆,同比-19.9%,环比-35.1%。

2024 年1-2 月,房屋新开工面积累计0.94 亿平方米,同比-30.5%。2024  年1-2 月,房屋累计施工面积66.7 亿平方米,同比-11.0%。

盈利预测和投资评级

综合考虑公司主要产品价格价差,预计公司2024-2026 年营业收入分别为2012.27、2415.93、2760.20 亿元,归母净利润分别为211.80、274.28、346.77 亿元,对应PE 分别13、10、8 倍,考虑公司未来成长性,维持“买入”评级。

风险提示

项目建设不及预期;市场大幅度波动;新产品不及预期;同行业竞争加剧;产品价格大幅下滑;原材料价格大幅上涨;终端需求低于预期。

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