事件：
截至2024 年4 月11 日，根据百川盈孚，锑精矿、锑锭和氧化锑价格为7.6/9.2/8.0 万元/吨，周度上涨0.66%/1.1%/1.27%。
点评：
淡季不淡，价格重回上涨。复盘过去价格，通常春节后一个月内锑矿山和冶炼企业逐步恢复生产，供给充沛下锑价常有显著回调；但本轮价格仅小幅回调即重回上涨，且目前价格已突破节前最高价格。
库存维持历史低位、不断去化。截至2024 年4 月初，锑锭、氧化锑库存分别为3840/7030 吨，月度均下滑9%。锑锭库存处于历史低位，接近2021 年锑价起步时的水平；自2023Q4 开始，锑产业链亦表现出反常性去库，锑锭和氧化锑去库幅度分别为9%、4%。在境内矿山没有增产、海外矿山供应存在较大扰动的情况下，需求不断增长消耗存货，因而锑锭库存降至历史低位。
供给扰动频发，矿端开工率恢复不及预期。3 月中旬湖南省第二轮第三批省生态环保督察7 个省级督察组全部完成进驻；3 月末新龙矿业发生事故临时停产，因而锑节后复产进度不及预期，锑矿、锑锭开工率节后回升幅度仅为5/11pct，显著低于过往平均10/15pct 的水平；而氧化锑开工率提升幅度高达21pct，显著高于过往的10-15pct 的水平，表明终端需求恢复强于矿端和冶炼，直接验证矿端紧缺程度。我们认为，未来环保督察趋严，矿端供应扰动或更加频繁。
需求：传统需求收益经济复苏，光伏需求有望进一步打开。1）传统领域：锑传统应用领域主要为锑系阻燃剂，终端下游为塑料、橡胶和化纤产品。截至2024 年2 月，我国塑料、合成橡胶和化纤产品产量累计值分别为1189/142/1168万吨，同比增幅分别为7.8%、3.9%、27.7%。中短期维度来看，锑系阻燃剂渗透率难有较大变化，因而塑料、橡胶和化纤产品的产量高增表明锑的传统需求较为旺盛。而以上品种需求往往表现出与宏观经济景气度较强的相关性，3 月我国制造业和综合PMI 分别为50.8/52.7,均扩张至景气区间；随着我国经济逐步复苏，锑的传统需求亦有望逐步增长。2）光伏需求：根据百川盈孚，2024 年2-3 月我国光伏玻璃产量环比增长幅度分别为2.3%、2.9%；价格方面，步入4 月份光伏玻璃镀膜3.2mm 均价上涨1 万元/吨；SMM 预测光伏组件4 月排产仍将环比上升，晶科能源预计“二季度排产环比一季度稳中有升”。3 月隆基绿能发布新型掺锑产品“泰睿”硅片， 锑浓度范围较平均水平或有显著提升。
装机景气+单耗提升可能，光伏用锑空间有望进一步打开。我们测算2024-2026 年全球锑需求量为14.65/15.38/16.06万吨，同比增速分别为4%/5%/4%。
海外矿增长乏力，硬缺口助力价格长牛。极地黄金2024 年黄金产量指引下降叠加历史库存去化，海外现有锑矿供应收紧可期；新矿数量、规模体量有限且释放进度仍存较大不确定性，我们认为锑供应增长或不及预期；考虑政策限制下国内矿难有增量，因此我们预测2024-2026 年全球锑供应量分别为14.05/14.62/15.22 万吨，同比增速分别为3%/4%/4%，对应供应缺口分别为0.60/0.76/0.84 万吨，硬缺口持续存在且逐步扩大，锑价有望持续上涨。
投资建议：
短期库存低位，供给扰动持续，锑价有望持续上涨；中长期传统需求和光伏需求有望共振，境内难有增量叠加海外矿增长乏力，锑供需有望持续向好。建议关注：湖南黄金（金锑双轮，驱动成长）、华钰矿业（手握稀缺锑资源增量）、华锡有色（业务成功转型，锡锑资源优厚）。
风险提示
新矿投放超预期；需求不及预期；锑阻燃剂替代超预期。