浙商证券：神州数码(000034)我们持续看好公司未来在智算自主品牌产品上的竞争力，同时看好公司云数新产品神州问学平台的发展潜力，预计24-26 年营业总收入1,213.09/1,235.12/1,267.85 亿（+1.41%1.82%2.65%），归母净利润13.99/16.81/22.25 亿（+19.39%/20.14%/32.36%），对应PE 为14.13/11.76/8.89 倍，维持“买入”评级。
投资要点
公司披露了2023 年年度报告，全年营业总收入1196.24 亿（同比+3.23%）、归母净利润11.72 亿（同比+16.66%）、扣非归母净利润12.63 亿（同比+37.22%）；23Q4 营业总收入354.69 亿（同比+13.03%）、归母净利润3.21 亿（同比-0.71%）、扣非归母净利润4.21亿（同比+60.94%）。
自主品牌业务扎实，成为昇腾唯一的领先级整机合作伙伴23 年自主品牌业务收入38.29 亿元，同比+48.95%，23H2 该业务收入23.19 亿，同比+31.07%，神州鲲泰自研AI 服务器适配国内主流GPU，客户案例涵盖合肥、沈阳、长春等智算中心项目，山西省电力公司项目，移动、电信智算集采项目等。
发力生成式AI，数云融合产品线不断丰富
（1）23 年云计算及数字化转型业务收入69.31 亿，同比+37.98%，23H2 该业务收入37.43 亿，同比+41.11%，下半年增速环比提升；（2）公司推出了企业的一站式大模型集成和运营平台——“神州问学”，该平台已对接数十家主流大模型，发布了慧阅读、慧解析、慧问答等多个敏捷应用，成功帮助医药、零售等行业客户落地生成式AI 应用场景，同时公司启动了深圳AI 智算中心项目，借助神州问学打造行业智算模型与应用解决方案；
（3）公司战略投资北京高科数聚技术有限公司，以汽车行业营销大数据应用为切入，助力汽车行业数字化转型和数智化升级；子公司神州云科成为山石网科（688030.SH）第一大股东并开展深度业务合作，有望拓展在云计算、信创及网络安全市场的应用广度。
IT 分销提质增效进行中，整体毛利率持续提升23 年IT 分销业务收入 1088.53 亿，同比基本持平，23H2 该业务收入579.55 亿，同比+7.77%，下半年增速环比提升；公司继续提质增效，促进管理效能提升的同时，主动聚焦高价值、高毛利业务，23 年全年毛利率3.99%，同比增加0.07pct。
加大研发投入，云枢DPU 加速引擎系统为未来智算业务放量奠基公司23 年研发费用率0.29%，同比增加0.04pct，研发人员同比增加51.07%至1195 人，人数占比从22 年的14.98%提升至19.36%，公司研发完成了云枢DPU 加速引擎系统，通过将数据存储、容器网络、零信任、AI 计算框架等主要功能卸载到DPU 中，同时结合高速互联技术，形成池化加速引擎，可极大降低IaaS、PaaS、训推所带来的算力消耗和延时，提升数据中心整体算力，下一步推出领先的异构智算解决方案，将极大提升公司围绕AI 领域在行业应用解决方案和算力产品的竞争力。
盈利预测和估值
我们持续看好公司未来在智算自主品牌产品上的竞争力，同时看好公司云数新产品神州问学平台的发展潜力，预计24-26 年营业总收入1,213.09/1,235.12/1,267.85 亿（+1.41%1.82%2.65%），归母净利润13.99/16.81/22.25 亿（+19.39%/20.14%/32.36%），对应PE 为14.13/11.76/8.89 倍，维持“买入”评级。
风险提示
上游芯片供应风险、中游竞争加剧及份额降低风险、下游客户需求总量及节奏不及预期风险、国际局势风险等；