国泰君安：中国巨石(600176)我们判断玻纤盈利走出底部仍需时间，下调公司24-25 年eps 至0.62(-0.48)/0.77(-0.54)，新增2026 年eps 为0.93 元，24 年参考可比公司估值PE 为21.62 倍，下调目标价至13.30 元。
本报告导读：
公司2023 年报符合预期，23 年下游需求偏淡玻纤价格及盈利走低，但全年公司粗纱及电子布保持优于行业的出货能力。
投资要点：
维持“增持” 评级。公司23年实现营收149亿元，同比-26%，实现归母净利润30 亿元，同比-54%，扣非归母净利润19 亿元，同比-57%，符合预期。我们判断玻纤盈利走出底部仍需时间，下调公司24-25 年eps 至0.62(-0.48)/0.77(-0.54)，新增2026 年eps 为0.93 元，24 年参考可比公司估值PE 为21.62 倍，下调目标价至13.30 元。
龙头以量补价，行业盈利继续触底。23 年公司实现粗纱及制品销量248.14 万吨，同比+18%，其中23Q4 玻纤粗纱销量约66 万吨，同环比销量均有11%左右增长，23 年在行业需求偏淡的大环境下，巨石作为行业龙头保持了良好的销量增长，向下体现公司低成本扩产能力，向上体现高端差异化产品的出货能力。盈利方面，旺季需求亮点仍不明显，粗纱价格继续筑底，我们测算23Q4 公司玻纤单吨盈利450-500 元，行业普遍面临亏损，部分企业已在现金成本附近。
电子布价格以成本支撑为主。23 年公司电子布销量8.36 亿米，同比+19%，我们预计Q4 电子布销量近2 亿米，环比Q3 走弱，主要是终端客户稼动率有所放缓。我们测算Q4 公司电子布保持微利，行业平均亏损严重。行业层面23-24 年电子纱均无新增产能，且7628 布主流产品上巨石具备绝对的竞争优势，电子布年内仍存提价契机。
从应用和扩产两端寻找“量”上的亮点。我们认为2024 年看巨石从“量”的层面寻找亮点，一方面公司保持强扩产执行力，24 年公司淮安、九江线将投产；另一方面产品结构差异化也将带来销量的突围，比如风电/热塑/光伏边框等领域对玻纤配方和浸润剂技术等提出更高要求，竞争格局优于粗纱，头部企业有望形成差异化放量。
风险提示：新产能集中释放、新领域突破不及预期。