中信建投：中国联通(600050)我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为91.5、100.4、109.0 亿元，对应PE 为16.2、14.8、13.6X；对应PB 为0.91、0.89、0.87X。维持“买入”评级。
核心观点
公司净利润实现连续7 年实现双位数提升，净资产收益率达到5.1%，实现近年最好水平，自由现金流改善。得益于公司近年资本开支管控良好及网络共建共享，折旧摊销金额已出现下降。公司2024 年计划资本开支同比下降12%，考虑到当前5G 网络投资高峰已过，而6G 投资期仍然较远，预计公司资本开支将保持稳中有降，这将带来折旧与摊销压力减小，帮助利润释放。
事件
2024 年3 月19 日，公司发布2023 年报，2023 年营业收入达3726亿元，同比提升5.0%；EBITDA1 达996 亿元；归母净利润达82亿元，同比增长12.0%，连续7 年实现双位数提升。净资产收益率达到5.1%，实现近年最好水平。
简评
1、 折旧及摊销金额同比下降，自由现金流改善。
2023 年公司实现营业收入3726 亿元，同比提升5.0%；实现通信服务收入3352 亿元，同比增长5%；实现归母净利润82 亿元，同比增长12.0%，连续7 年实现双位数提升，净资产收益率达到5.1%，实现近年最好水平，自由现金流304 亿元，同比增长10.8%。
单季度看，2023Q4 公司实现营业收入909 亿元，同比持平；实现通信服务收入826.5 亿元，同比增长3.71%；实现归母净利润5.95 亿元，同比增长27.26%，2023Q4 利润增速较快与去年基数较低有关（2022 年公司将光缆类净残值率从3%调整为0%）成本费用端，2023 年公司网络运行及支撑成本为600.26 亿元，同比增长6.4%，占营收比为16.11%，同比增加0.21pct，主要系公司网络及相关基础设施规模扩大；折旧及摊销为799.57 亿元，同比下降2.9%，占营收比为21.46%，同比下降1.74pct。主要系公司近年资本开支管控良好及网络共建共享。
网络投资拐点已现，2023 年资本开支下降。2023 年公司资本开支为739 亿元，较2022 年下降3 亿元，低于2023 年初计划的769亿元。2024 年，公司计划资本开支650 亿元，同比下降12%。当前5G 网络投资高峰已过，主要投资在算力方面，预计在6G 投资期到来之前，公司资本开支将保持稳中有降，这将带来折旧与摊销压力减小，帮助利润释放。
2、 联网通信业务稳中有进，算网数智业务拓展新增长极。
2023 年，公司调整披露口径，两大主业分别为联网通信业务与算网数智业务，其中联网通信业务实现收入2446亿元，包含移动联网、宽带联网、电视联网、专线联网、通信业务及信息业务六大板块。移动用户规模达到 3.33亿户，2023 年净增用户达到 1060 万户，5G 套餐用户渗透率达78%，同比提升12pct。固网宽带用户达到1.13亿户，同比净增979 万户，千兆用户渗透率达22%，同比提升6pct。2023 年算网数智业务实现收入752 亿元，包含联通云、数据中心、数科集成、数据服务、数智应用及网信安全六大板块，为公司带来超一半的新增收入。
3、 联通云快速增长，数据服务业务持续领跑。
2023 年联通云实现收入510 亿元，同比增长41.6%。云资源覆盖突破230 个城市。公司着力突破云服务器操作系统、数据库和云灾备等关键技术难点，满足客户定制化场景需求，在政务、医疗、交通、教育等领域打造了一系列标杆案例。数据服务方面，2023 年公司数据服务收入达53 亿元，同比增长32%，连续5 年行业份额超过50%，数据处理能力持续提升，日采集数据增量同比翻倍达1.2PB，以历史最高分通过DCMM5 最高等级认证。目前已经搭建15 个省级政务大数据平台，智慧城市服务区县总量突破800 个。此外，数据局挂牌成立后，相关领导陆续就位，我们看好公司后续在数据要素市场的发展，在数据要素市场建设逐步完善后，公司掌握的大量优质数据资源有望实现更好地变现。此外，公司数据变现经验丰富，后续也可以帮助政府、企业实现数据要素价值释放。
4、 盈利预测与投资建议。
公司各项业务稳中向好，云计算、大数据等业务保持较快增长。在数据要素市场建设逐步完善后，公司掌握的大量优质数据资源有望实现更好地变现。此外，公司数据变现经验丰富，后续也可以帮助政府、企业实现数据要素价值释放。得益于公司近年资本开支管控良好及网络共建共享，折旧摊销金额已出现下降。公司2024 年计划资本开支同比下降12%，考虑到当前5G 网络投资高峰已过，而6G 投资仍然较远，预计公司资本开支将保持稳中有降，这将带来折旧与摊销压力减小，帮助利润释放。我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为91.5、100.4、109.0 亿元，对应PE 为16.2、14.8、13.6X；对应PB 为0.91、0.89、0.87X。维持“买入”评级。
5、 风险提示。
个人市场竞争加剧，提速降费力度再次加码，5G 相关应用匮乏，流量增长放缓；云计算发展不及预期，云计算 都作为三家电信运营商的发展重点，此外其它国资企业也有布局云计算，可能存在竞争加剧的风险；传统云厂商发起云计算价格战；数据要素市场发展仍然处于探索期，存在较大的不确定性，诸如数据确权、数据定价仍然存在较大难点，相关技术不成熟，交易过程中数据存泄露风险；涉及个人信息的数据较为敏感，交易过程中或产生数据产权纠纷；管理层变化经营策略调整。