银河证券：爱美客(300896)公司作为国内医美龙头企业， 核心产品嗨体稳健增长， 濡白天使等高附加值产品加速放量，在研管线有序推进。随着监管逐渐趋严，公司作为合规医美龙头，市占率有望进一步提升。我们预计公司2024 年-2026 年归母净利润分别为24.84/32.99/43.37 亿元，同比增长33.64%/32.85%/31.45%，EPS分别为11.48/15.25/20.04 元，当前股价对应2024-2026 年PE 为30/22/17 倍，维持“推荐“评级。
事件：公司发布 2023 年年度报告，公司 2023 年全年实现营业收入 28.69 亿元（ +47.99%）， 归母净利润18.58 亿元（ +47.08%）， 扣非净利润18.31 亿元（+52.95%），经营性现金流19.54 亿元（+63.67%）；2023Q4 实现营业收入6.99亿元（+55.55%），归母净利润4.40 亿元（+59.00%），扣非净利润4.36 亿元（+87.73%）。
核心产品放量驱动业绩高增，口碑基础及品牌力持续夯实。2023 年公司业绩实现大幅增长，一方面由于去年同期基数较低，另一方面受益于核心产品的持续放量，同时公司依托行业龙头地位和品牌认可度，在消费弱复苏环境下展现了自身较强的经营韧性。分业务来看， 1） 溶液类： 实现营收16.71 亿元（+29.22%），毛利率94.48%（+0.25pct），核心产品“嗨体”稳步增长，安全性及有效性广受下游医疗机构及终端消费者认可；2）凝胶类：实现营收11.58亿元（+81.43%），毛利率97.49%（+0.97pct），全球首款获批的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮肤填充剂“濡白天使”延续良好增长势头，在全国不同机构间快速渗透，成为公司构筑现象级产品矩阵的有力支撑点。
产品结构改善驱动毛利提升，专业团队打造强化营销能力。2023 年公司盈利能力进一步提升，毛利率同比提升0.25pct 至95.09%，主要得益于高毛利的凝胶类产品收入占比提升（40.35%，+7.4pct）。此外，公司持续调整营销体系、扩充团队，拓展并深化客户合作，运营全轩医学苑、妙手大师、轮廓美学创造营等多个学术品牌，推动行业提升专业化程度。截至2023 年12 月31 日，公司拥有超400 名销售和市场人员，覆盖全国约7,000 家医美机构，直销与分销占比分别达62.26%/37.74%，公司销售费用率略有提升至9.07%（+0.68pct）。
坚持研发巩固技术储备，构建差异化强产品矩阵。2023 年公司研发2.50 亿元（+44.49%），占营收比例为8.72%，持续通过自主研发与对外合作方式提升研发产出。目前公司在研管线中具有多项重磅产品，1）“宝尼达2.0”：新增颏部填充适应症，处注册申报阶段；2）注射用A 型肉毒毒素：用于改善眉间纹，处注册申报阶段；3）二代面部埋植线：用于软组织提升，处临床试验阶段；4）利多卡因丁卡因乳膏：用于成人浅层皮肤手术前对皮肤局部麻醉，处临床试验阶段；5）注射用透明质酸酶：用于溶解透明质酸，处临床前在研阶段。
此外，公司与质肽生物合作引入司美格鲁肽产品，且以5000 万元投资持有其4.89%股权，同时与韩国Jeisys 签署《经销协议》，获Density 和LinearZ 医美设备及耗材在中国内地的推广、分销、销售和相关服务。
投资建议：公司作为国内医美龙头企业， 核心产品嗨体稳健增长， 濡白天使等高附加值产品加速放量，在研管线有序推进。随着监管逐渐趋严，公司作为合规医美龙头，市占率有望进一步提升。我们预计公司2024 年-2026 年归母净利润分别为24.84/32.99/43.37 亿元，同比增长33.64%/32.85%/31.45%，EPS分别为11.48/15.25/20.04 元，当前股价对应2024-2026 年PE 为30/22/17 倍，维持“推荐“评级。
风险提示：消费复苏节奏不及预期的风险、政策不确定性的风险、新产品推广不及预期的风险、新产品上市进展不及预期的风险。