申万宏源：恒力石化(600346)由于油价上涨超出预期，高油价下炼化利润受到一定挤压，我们下调2024-2025 年盈利预测至95.44、125.59 亿（原为103.29、132.81 亿），并新增2026年盈利预测为140.37 亿，对应PE 分别为11X、8X 和7X，维持“买入”评级。
投资要点：
2023 年实现归母净利润69 亿，符合我们预期。公司公告，2023 年度实现营业收入2349亿，同比增长5.6%，实现归母净利润69 亿，同比增长198%。其中2023Q4 公司实现营业收入617 亿，同比增长18.7%，环比下降3.1%，实现归母净利润12 亿元，同比增长132%，环比下降55%。2023 年公司整体实现毛利率11.25%，同比提升0.18 个百分点，其中炼化、PTA 和聚酯板块毛利率同比分别提升3.22、5.13、1.33 个百分点。此外，公司2023 年期间费用率约为14.7%，同比提升约3.4 个百分点，主要是汇兑变化导致的财务费用有所提升。
油价回调叠加需求修复，炼化板块利润有所好转。根据万得数据，2023 年布伦特原油均价82 美元/桶，同比下降17%；动力煤均价803 元/吨，同比下降5%。根据隆众数据，我们计算23Q4 国内原油催化裂化价差和恒力石化炼化价差分别为1044、1757 元/吨，分别环比+263、+258 元/吨，分别同比+123、+270 元/吨，炼化价差同环比持续向好。
展望2024 年，OPEC 延长减产叠加中东局势紧张，我们预期2024 年原油价格维持80-90美元区间。因此在油价保持相对高位趋势下，预计今年成品油盈利维持合理水平，化工品需求持续修复。
PTA 盈利有望改善，涤纶长丝景气上行。根据万得数据，23Q4 PTA 价差走强，而长丝价差有所收窄，我们计算2023Q4 POY、FDY、DTY、PTA 价差分别为1081 元/吨、1709元/吨、2380 元/吨、267 元/吨，环比-104 元/吨、-71 元/吨、-262 元/吨、+282 元/吨。
展望今年，PTA 盈利有望修复，涤纶长丝供需格局改善，盈利中枢有望随行业景气修复而上行。
资本开支进入尾声，分红水平显著提升。根据公司公告，公司目前主要重点项目将于今年上半年陆续进入投产高峰期：目前恒力石化在手新材料项目主要包括160 万吨/年高性能树脂及新材料项目以及康辉新材隔膜项目，预期将在2024Q2 实现全面投产，该项目将侧重碳二产业链下游延伸以及煤化工相关产能完善。此外，主要在建项目500 万吨PTA、80万吨功能性聚酯薄膜和塑料、30 亿平方米锂电池隔膜项目、新材料产业园项目也已基本进入设备安装或试生产阶段，预计大多数在建工程应该都是在今年收尾，预计未来资本开支不大。公司宣布2023 年度利润分配方案为：每股派发现金红利0.55 元（含税），分红率达到56.07%。公司资本开支进入尾声，后续在手没有大型项目，因此我们预期后续公司有望进入分红阶段，截至目前公司股息率为3.8%，未来分红比例有望逐步提升。
康辉新材分拆上市稳步推进。根据公司公告，公司在持续推进康辉新材分拆上市，且康辉新材自主研发发并量产3.9 微米超薄碳带基膜，年产能达6000 吨，成为国内首家也是行业内唯一一家使用熔体直拉法生产3.9 微米超薄薄膜的厂家。通过分拆上市，康辉新材未来将拓宽融资渠道、提高融资灵活性、提升融资效率，从而有效降低资金成本。
投资分析意见：由于油价上涨超出预期，高油价下炼化利润受到一定挤压，我们下调2024-2025 年盈利预测至95.44、125.59 亿（原为103.29、132.81 亿），并新增2026年盈利预测为140.37 亿，对应PE 分别为11X、8X 和7X，维持“买入”评级。
风险提示：油价大幅波动，炼化项目开工率不及预期，在建项目投产不及预期等。