中泰证券：凯莱英(002821)源于新冠订单受下游需求略有波动，我们调整盈利预测，预计2024-2026 年公司收入64.97、78.18、98.33 亿元（调整前2024-2025 年约81.33、100.30 亿元），同比增长-16.97%、20.32%、25.79%，源于新兴业务处于投入期，导致成本端或有提升，归母净利润12.53、16.29、20.53 亿元（调整前2024-2025 年约21.52、23.90 亿元），同比增长-44.78%、30.02%、26.06%，对应2024-2026 年PE估值约25.37、19.52、15.48 倍。考虑公司凭借技术等综合优势成为国内CDMO 领导者，引领行业快速增长，维持“买入”评级。
事件：公司发布2023 年年报，2023 年公司实现营业收入78.25 亿元，同比下降23.70%；归母净利润22.69 亿元，同比下降31.28%；扣非归母净利润21.04 亿元，同比下降34.87%，经营性现金流35.50 亿元，同比增长8.00%。
剔除大订单影响主业持续快速增长，在手订单充裕。收入拆分看，2023 年剔除大订单影响，整体收入同比+24.37%。此外，2023 年跨国制药公司收入剔除大订单影响同比增长约75.13%。分季度看，2023Q4 营收14.42 亿元（-40.99%），归母5870 万元（-89.89%），扣非6857 万元（-87.47%）。我们预计Q4 收入放缓主要源于大订单增长降低所致。订单方面，截止2024 年3 月底，公司在手订单总额约8.74 亿美元。盈利能力上，2023 年公司整体毛利率51.16%（+3.79pp），净利率28.76%（-3.37pp）。销售费用1.96 亿元（+30.78%），费用率2.51%（+1.05pp）。管理费用7.88 亿元（-2.12%），费用率10.08%（+2.22pp）。财务费用-1.48 亿元，费用率-1.90%（+2.96pp），研发费用7.08 亿元（-0.15%），费用率9.05%（+2.14pp）。
商业化项目持续放量，新兴业务持续发力，长期成长可期。1）小分子CDMO：2023年小分子CDMO 收入66.20 亿元，剔除大订单后收入42.00 亿元（+25.60%）。其中商业化阶段收入约51.12 亿元，剔除大订单后收入26.92 亿元（+47.13%）。临床阶段收入约15.07 亿元，剔除特定抗病毒项目影响，同比基本持平。此外，据在手订单预计2024 年验证批阶段（PPQ）项目达28 个,较2023 年增加40%，形成了充足的商业化订单储备，为长期稳健增长提供有力保障。2）新兴业务：2023 年新兴业务持续快速增长，整体收入约11.99 亿元（+20.42%）。①化学大分子：2023 年收入+8.76%，其中截至2024 年3 月底，固相合成总产能有10250L，预计到2024 年6 月底达到14250L；②制剂：2023 年制剂收入+18.36%，其中海外收入+20.51%，国内签约订单数同比+50%；③临床研究服务：2023 年临床研究服务收入-7.44%，新增签署347 个项目合同，其中在CGT 等优势领域新增44 个项目；④生物大分子：2023 年生物药CDMO收入+31.29%，目前在手项目71 个，其中IND 项目16 个，BLA 项目2 个。
盈利预测与投资建议：源于新冠订单受下游需求略有波动，我们调整盈利预测，预计2024-2026 年公司收入64.97、78.18、98.33 亿元（调整前2024-2025 年约81.33、100.30 亿元），同比增长-16.97%、20.32%、25.79%，源于新兴业务处于投入期，导致成本端或有提升，归母净利润12.53、16.29、20.53 亿元（调整前2024-2025 年约21.52、23.90 亿元），同比增长-44.78%、30.02%、26.06%，对应2024-2026 年PE估值约25.37、19.52、15.48 倍。考虑公司凭借技术等综合优势成为国内CDMO 领导者，引领行业快速增长，维持“买入”评级。
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