招商证券：凯莱英(002821)公司坚持技术驱动发展，深入贯彻“双轮驱动”发展战略，夯实小分子CDMO 领域服务能力，并积极向新兴业务领域拓展。全球投融资环境已有所回暖，考虑到投融资传递并带动药企客户行为变化仍需要一定周期，我们预计2024-2026 年归母净利润分别为13.6/15.8/18.6 亿元，对应PE 分别为23/20/17x。维持“增持”投资评级。
公司发布 2023 年年报：2023 年实现营业收入78.25 亿元（yoy-23.7%），剔除大订单后实现收入54.05 亿元（yoy+24.4%），毛利率51.16%（yoy+3.79pct），实现归母净利润22.69 亿元（yoy-31.3%），实现扣非归母净利润21.04 亿元（yoy-34.9%），经调整净利润23.02 亿元（yoy+29.4%）。其中，Q4 单季度实现营业收入14.42 亿元（yoy-41.0%），实现归母净利润5,870 万元（yoy-89.9%），实现扣非归母净利润6,857 万元（yoy-87.5%）。
继续发挥技术驱动优势，小分子CDMO 业务稳中提质。小分子CDMO 业务实现收入66.20 亿元（yoy-28.5%），剔除大订单后实现收入42.00 亿元（yoy+25.6%），毛利率55.7%（yoy+0.07pct）。
商业化阶段：2023 年实现收入51.12 亿元（yoy-32.6%），剔除大订单后实现收入26.92 亿元（yoy+47.1%）；毛利率60.1%（yoy+9.50pct），主要原因包括：1）后期交付大订单毛利率较高，2）汇率因素以及3）内部降本增效。
临床阶段：2023 年实现收入15.07 亿元（yoy-9.6%），毛利率40.7%（yoy-0.54pct），主要原因系国内市场竞争激烈，毛利率相对较低。1）项目：即使在全球投融资环境波动的情况下，公司2023 年确认收入的临床阶段项目数达到386 个、较2022 年同期增加27 个；2）储备潜在重磅项目：公司服务的临床III 期项目涉及GLP-1、KRAS、JAK 等热门靶点或有前景的新靶点，为持续获取重磅药商业化订单提供充足项目储备；3）潜在商业化订单：根据在手订单预计2024 年PPQ 项目达28 个（yoy+40%）。
新兴业务持续稳步推进，取得多项突破。2023 年实现收入11.99 亿元（yoy+20.4%），毛利率26.5%（yoy-7.2pct），主要受到国内投融资环境波动影响。
化学大分子CDMO：收入yoy+8.8%。1）项目数：2023 年推进至临床Ⅱ期之后的项目合计33 个，寡核苷酸新承接项目35 个、完成1 个验证生产项目、1 个验证生产项目进行中，多肽新承接项目12 个、首个GLP-1 NDA项目稳步推进；2）产能：化学大分子专属生产车间1 顺利投产，其中布局10 条寡核苷酸中试—商业化生产线，具备500kg/年的合成产能，多肽产能方面，当前固相合成总产能10,250L，预计到2024 年6 月底达到14,250L。
临床 CRO 服务：收入yoy-7.4%。2023 年公司承接新项目347 个，含CGT 项目44 个；一体化服务订单33 个，新增海外申报订单14 个。
制剂 CDMO 服务：收入yoy+18.4%，其中海外收入yoy+20.5%。2023年成功完成项目148 个、正在进行的制剂项目订单156 个，2023 年签约订单数yoy+50%。
生物大分子CDMO：收入yoy+31.3%。2023 年交付首个双抗ADC 订单，交付首个FDA IND 项目、实现海外收入；截至2023 年底，公司在手项目71 个，含ADC 项目18 个、RDC 项目3 个，根据在手订单类型，预计各类偶联药物订单在未来的收入占比将持续提升；此外，一体化服务取得突 破，2023 年获得了首个一体化服务ADC 项目的BLA 订单。
合成生物技术：收入yoy+38.1%。2023 年接触新客户70+家，首个IND项目首批生产已经顺利交付。
新技术对外输出：2023年是连续反应技术对外技术输出业务的开局之年，确认收入突破1 亿元，新承接对外技术输出项目19 个、金额超2.5 亿元，其中商业化项目6 个。
2024 年展望：公司预计2024 年非新冠收入同比增长15%-25%；此外，公司将加快海外产能建设，特别是小分子API 从中试到商业化的产能建设。
维持“增持”投资评级。公司坚持技术驱动发展，深入贯彻“双轮驱动”发展战略，夯实小分子CDMO 领域服务能力，并积极向新兴业务领域拓展。全球投融资环境已有所回暖，考虑到投融资传递并带动药企客户行为变化仍需要一定周期，我们预计2024-2026 年归母净利润分别为13.6/15.8/18.6 亿元，对应PE 分别为23/20/17x。维持“增持”投资评级。
风险提示：地缘政治、行业监管变化、下游需求放缓、新业务拓展不及预期等风险。