投资要点:
我们认为，当前节点焦煤行业性价比较高，黑色系预期边际改善值得重视，主要依据：（1）供应来看，山西等主产区生产平稳，蒙煤通关量处历史高位，整体供应弹性小；（2）需求来看，近期建筑钢材成交量明显放量，铁水产量有望进一步改善；（3）库存来看，当前钢厂和焦化厂的焦煤库存处于历史最低水平，终端去库存行为或将接近尾声；（4）从价格来看，港口主焦煤价格今年年初以来累计下调810 元/吨至1930 元/吨，尤其3 月份调整幅度较大，这与钢焦矿三方博弈二季度焦煤长协价格有关，目前已进入二季度，焦煤长协基本确定，博弈情绪缓解；（5）焦煤股PE 估值普遍在7-8 倍，股息率平均7%以上，优先推荐平煤股份、淮北矿业、山西焦煤和潞安环能等。
动力煤方面，产地方面，节前坑口价格涨跌不一，生产企稳小幅震荡，截至4 月3 日，三西地区产能利用率为89.92%，周环比下降0.52pct。需求方面：进入淡季，电力终端日耗震荡下行，截至4 月2 日，沿海八省电厂日耗为184.7 万吨，周环比上升1.2 万吨，较3月9 日高位（近218 万吨）下降明显。非电需求持续改善，近期水泥和甲醇开工率不断提升，截至4 月3 日，全国甲醇开工率为77.9%，周环比上升0.8pct；截至3 月28 日，全国水泥开工率为37.9%，周环比上升3.0pct。本周煤价整体平稳弱势，截至4 月2 日，秦港动力末煤(Q5500、山西产）平仓价实现819 元/吨，周环比下降15 元/吨。港口方面：库存小幅上升，截至4 月3 日，环渤海九港库存为2359.8 万吨，周环比上升8.4 万吨。此外，据太原路局的消息，大秦线春季检修即将展开，时间为4 月1-30 日，每天8:00-12:00 开天窗检修，预计未来大秦线进入天窗检修期，发运量下降将推动港口库存去化。整体来看，目前产地大部分煤矿恢复正常，下游非电需求提振，多数产地价格出现上涨，支撑港口煤价出现企稳反弹。同时海外报价相对坚挺，进口成本也存倒挂，贸易商仍然面临亏损，压制国内进口采购积极性，我们预计国内煤价具备支撑力，未来需持续关注非电需求开工恢复情况。
炼焦煤方面，产地方面，受安全检查及井下因素影响部分煤矿产量仍受限，主产区焦煤供应增量有限。需求方面，本周钢企亏损程度减缓，市场情绪有所改善，但盈利仍然不佳，钢企维持刚需采购。
进口方面：海外可售资源偏多，国际终端多保持谨慎观望，澳煤价格下滑，截至4 月5 日，峰景矿硬焦煤价格为238.9 美元/吨，周环比下降22.2 美元/吨，约折合国内到岸价为2092 元/吨，而京唐港主焦煤价格大约在1930 元/吨，倒挂依然。外蒙古方面，本周口岸通关量有所下滑，截至4 月6 日，甘其毛都口岸平均通关量为1007车（七日平均值），周环比下降94 车。整体来看，供给端因安监形势严格恢复有限，但下游企业利润不佳，采购偏观望心态，需求依然偏弱。考虑当前海内外焦煤价格仍处倒挂，铁水产量中位震荡，而钢材库存持续去化，下游积极因素正在发酵，且焦化厂焦煤库存已降至五年来最低位，整体黑色系市场情绪预计将有所改善。
焦炭方面，供应方面：焦企持续位于亏损局面，部分焦企生产积极性下滑，截至4 月5日，国内独立焦化厂（100 家）焦炉生产率64.63%，周环比下降0.04 个pct。下游需求方面，钢厂盈利能力较前期有所改善，部分高炉复产，短期铁水产量企稳震荡，截至4 月5 日，全国日均铁水产量（247 家）为223.64 万吨，周环比上升2.4 万吨。
综合来看，焦企在利润不佳情况下，生产难有明显恢复，但下游成材库存不断去化，钢厂铁水产量中位震荡，黑色系积极情绪开始发酵，后续关注成材价格走势及钢厂高炉复产情况。
在能源转型过程中，需要对能源系统平稳运行进行保驾护航，安全稳定和成本低廉的煤电无疑是更好选择。中长期来看，火力发电在发电领域主体地位不会改变，遇到极端情况下地位还会进一步强化，“十四五”期间火电新装机组同比明显提升，火电生产仍呈现不断增长的势头，同时油价维持在中高位，煤化工项目的建设和生产积极性都有提升，未来若干年煤炭需求或将持续提升。然而开采煤矿手续复杂、建设和生产周期长，新建矿井成本大幅抬升，主流煤企新建矿井意愿仍然很弱，行业在产产能基本达到高负荷状态，经历过去两年产能核增后，核增空间已经大幅减少，叠加东部等地区资源枯竭矿井不断退出，行业供给约束的能力依然没变。我们预计未来若干年，煤炭行业依然维持紧平衡状态，煤炭行业资产质量高，账上现金流充沛，煤炭上市公司呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征，建议淡化煤价短期波动，把握煤炭板块价值属性，维持行业“推荐”评级。
动力煤股建议关注：中国神华（长协煤占比高，业绩稳健高分红）；陕西煤业（资源禀赋优异，业绩稳健高分红）；兖矿能源（海外煤矿资产规模大，弹性高分红标的）；中煤能源（长协比例高，低估值标的）；山煤国际（煤矿成本低，盈利能力强分红高）；晋控煤业（账上净货币资金多，业绩有提升改善空间）；广汇能源（煤炭天然气双轮驱动，产能扩张逻辑顺畅）；新集能源（煤电一体化程度持续深化，盈利稳定投资价值高）。冶金煤建议关注：潞安环能（市场煤占比高，业绩弹性大）；山西焦煤（炼焦煤行业龙头，山西国企改革标的）；淮北矿业（低估值区域性焦煤龙头，煤焦化等仍有增长空间）；平煤股份（高分红的中南地区焦煤龙头，发行可转债）。煤炭+电解铝建议关注：神火股份（煤电一体化，电解铝弹 性标的）。无烟煤建议关注：华阳股份（布局钠离子电池，新老能源共振）；兰花科创（资源禀赋优异，优质无烟煤标的）。
风险提示：1）经济增速不及预期风险；2）政策调控力度超预期的风险；3）可再生能源持续替代风险；4）煤炭进口影响风险；5）重点关注公司业绩可能不及预期风险；6）测算或有误差。