民生证券：华新水泥(600801)前瞻性布局海外、“水泥+”及低碳，华新水泥面对未来国内地产基建需求的放缓，相对同行有更多选择、转型之路坚定。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为30.5、34.3、37.0 亿元，3 月29 日收盘价对应动态PE为9x、8x、8x，维持“推荐”评级。
公司发布2023 年年报：2023 年实现营收337.57 亿元，同比+10.79%，归母净利27.62 亿元，同比+2.34%，扣非归母净利23.22 亿元，同比-9.95%。
其中，23Q4 营收95.92 亿元，同比+10.77%，归母净利8.8 亿元，同比+87.34%，扣非净利4.98亿元，同比+11.63%。2023年公司毛利率26.71%，同比+0.49pct，净利率9.53%，同比-0.39pct，其中23Q4 毛利率27.71%，同比+4.58pct、环比-2.25pct。
水泥主业结构优化，水泥+业务实现高增。受行业下游需求疲软影响，全年公司水泥熟料净销量6190 亿万吨，同比+2.48%，预计主要来自海外并购增长贡献。水泥、熟料分别实现收入183.32 亿元、9.47 亿元，分别同比-2.64%、-46.14%，分别占比54.3%、2.81%（2022 年分别占比61.80%、5.77%），水泥及熟料的收入占比下降明显，结构进一步优化。吨价格311 元，同比-29 元（同比-8.63%），吨成本231 元，同比-26 元（同比-10.29%）主要系煤炭及原材料价格下降，吨毛利81 元，同比-3 元（同比-3.52%）。
积极推进水泥+业务布局，结构优化：①骨料销量1.31 亿吨，同比翻倍，实现收入53.64 亿元，同比大幅增加75.01%。期末产能2.77 亿吨（较年初+6700 万吨），同比增幅32%，骨料吨价格41 元，同比-6 元（同比-12.36%），吨毛利19 元，同比-7 元（同比-27.25%），毛利率约46%。②混凝土销量2727 万方，同比增长66%，实现收入76.52 亿元，同比高增49.08%。期末产能1.22 亿方（较年初+5325 万吨），单方价格281 元，同比-32 元（同比-10.40%），单方毛利43 元，同比-6 元（同比-12.36%），毛利率约15.5%。
费用合理资本支出减少，现金流改善落实分红。2023 年公司财务费用为6.99亿，同比+52.62%，财务费用率2.07%，主因有息负债增加，期末短期借款6.44亿，同比+8.60%；一年内到期的非流动负债67.21 亿（比年初+23.94 亿），同比+51.82%；长期借款86.23 亿（比年初+13.41 亿），同比+18.42%；应付债券39.64 亿（比年初-4.62 亿），同比-10.44%。公司资本开支计划同比减少，2023 年计划110 亿、实际使用69.17 亿，2024 年计划69 亿，同比-37.27%。
期末经营性现金流净额为62.36 亿元，同比+36.51%，公司计划2023 年每股分红0.53 元（含税），现金分红率39.89%（2022 年39.59%）。
海外业绩快速增长，打造未来成本竞争力。2023 年公司海外营业收入达到54.39 亿元，同比+30%，占整体比例16%。海外水泥有效水泥粉磨年产能2091万吨，同比大幅增长69%。报告期完成对Oman Cement Company SAOG64.66%股权、Natal Portland Cement Company (Pty) Ltd.100%股权的收购。
海外业务拓展到中东、南部非洲，加之坦桑尼亚马文尼公司二期4500 吨/日产线投产，合计新增产能854 万吨/年。
公司在水泥生产能耗管控方面表现出色，年度累计使用替代燃料437 万吨，较上年增加50 万吨；集团合并热值替代率达到20%，较2022 年提升6pct，其中国内实现23%，较2022 年上升7 个pct。国内窑线综合能耗94.7kg/tcl，达到标杆水平的窑线33 条，占比达到63%，国内吨水泥二氧化碳直接排放强度降至576.47 千克。
投资建议：前瞻性布局海外、“水泥+”及低碳，华新水泥面对未来国内地产基建需求的放缓，相对同行有更多选择、转型之路坚定。我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为30.5、34.3、37.0 亿元，3 月29 日收盘价对应动态PE为9x、8x、8x，维持“推荐”评级。
风险提示：基建项目、地产政策落地不及预期的风险，原材料价格波动风险。