东方证券：上汽集团(600104)调整收入、毛利率、投资收益及费用率等，增加2026 年预测，预测2024-2026 年EPS 为1.27、1.44、1.58 元（原24-25 年1.67、1.82 元），参照可比公司平均估值水平，可比公司2024 年16 倍PE，目标价20.32 元，维持买入评级。
业绩符合预期。公司2023 年营业收入7261.99 亿元，同比增长0.7%；归母净利润141.06 亿元，同比下降12.5%；扣非归母净利润100.45 亿元，同比增长11.7%。4季度营业收入2182.29 亿元，同比增长3.5%，环比增长13.9%；归母净利润26.99亿元，同比下降22.2%，环比下降37.6%；扣非归母净利润5.73 亿元，同比增长134.8%，环比下降84.9%。4 季度集团销量164.35 万辆，同环比分别增长7.2%、25.9%，2023 年公司计提信用减值损失35.05 亿元、资产减值损失44.47 亿元造成利润扰动。公司力争2024 年整车销量达到545 万辆，预计营业总收入超过7900 亿元，营业成本约7000 亿元。2023 年度公司拟向股东每10 股派送现金红利3.69 元。
毛利率持续改善，现金流提升。2023 年毛利率10.2%，同比提升0.6 个百分点；4季度毛利率10.7%，同比提升1.2 个百分点，环比提升0.3 个百分点。2023 年期间费用率10.0%，同比降低0.2 个百分点，其中管理费用率同比降低0.2 个百分点。
2023 年经营活动现金流净额423.34 亿元，同比提升345.4%，主要系子公司上汽财务公司根据业务需求适当调整货款规模所致。
合资品牌利润承压，4 季度销量环比回暖。2023 年上汽大众、上汽通用销量分别为121.50 万辆、100.10 万辆，同比分别下降8.0%、14.5%；4 季度上汽大众、上汽通用销量分别为38.27 万辆、27.68 万辆，同比分别增长6.7%、下降12.5%，环比分别增长16.3%、1.3%。2023 年上汽大众、上汽通用归母净利润分别为31.32 亿元、25.43 亿元，同比分别下降64.1%、54.4%，利润下滑主要系汽车行业变革，合资品牌加速新能源战略转型与营销模式焕新所致。2023 年上汽集团合资品牌转型加力见效，全年实现投资收益149.49 亿元，同比增长1.7%；4 季度投资收益41.12 亿元，同比增长4.4%。上汽大众积极探索营销全链路数字化客户运营，ID.3 连续4 个月销量破万，朗逸、帕萨特、途观等车型销量回升势头巩固增强；上汽通用新设软件及数字化中心，推出别克微蓝6 系列430km续航版和E5先锋版提升新能源品牌声量。
自主品牌销量向上，积极推进出海战略。2023 年上汽乘用车销量98.60 万辆，同比增长17.5%。智己LS6、荣威D7 等新品上市后销量快速提升，成为细分市场爆款单品。智己L6 将于4 月8 日发布，预计将搭载“智慧数字底盘”及“准900V 超快充固态电池”，实现突破1000 公里超长续航。2024 年公司将以MG 品牌诞生100 周年为契机，持续输出面向全球市场的电动智能车型，推动智己产品出海。
调整收入、毛利率、投资收益及费用率等，增加2026 年预测，预测2024-2026 年EPS 为1.27、1.44、1.58 元（原24-25 年1.67、1.82 元），参照可比公司平均估值水平，可比公司2024 年16 倍PE，目标价20.32 元，维持买入评级。
风险提示
上汽乘用车销量低于预期；上汽大众、上汽通用销量低于预期；行业价格战加剧。