中信建投：双汇发展(000895)我们预计2024-2026 年收入分别为657.8、702.0、743.3 亿元，同比增长9.8%、6.7%、5.9%，预计归母净利润58.7、62.5、65.8 亿元，同比增长16.1%、6.5%、5.3%。2024-2026 年EPS 为1.69、1.80、1.90 元，对应PE 估值17X、16X、15X，维持“买入”评级。
核心观点
2023 年国内生猪均价为15.0 元/公斤，同比2022 年下降19.2%。
其中单四季度，生猪供应节奏变化导致猪价持续回落，生猪均价为14.7 元/公斤，同比下降37.2%。受生猪价格回落影响，公司当期收入端承压。当前外部消费环境整体呈持续复苏态势，带动了包括餐饮在内的一系列业态回暖，预计24 年猪价前低后高，公司保持充足冻肉储备且具有较低成本优势，有望随着下半年猪价回升而释放利润弹性。
事件
公司发布2023 年年度报告
公司2023 年全年实现营业收入601.0 亿元，同比下降4.2%，归母净利润50.5 亿元，同比下降10.1%，扣非归母净利润47.3亿元，同比下降9.3%。
公司单Q4 实现营业收入137.5 亿元，同比下滑24.0%，归母净利润7.3 亿元，同比下滑53.4%，扣非归母净利润6.2 亿元，同比下滑53.8%。
公司拟派发现金红利24.3 亿元，叠加中期派息全年派息约50.2亿元，分红率接近100%。
简评
猪价下行导致收入承压，肉制品盈利持续向好
根据国家统计局数据，2023 年国内生猪均价为15.0 元/公斤，同比2022 年下降19.2%。其中单四季度，受生猪供应的节奏变化影响猪价持续回落，生猪均价为14.7 元/公斤，同比下降37.2%。受生猪价格回落影响，公司当期收入端承压。
分量价看，2023 年公司肉类产品总外销量323 万吨，同比增长2.41%；其中单四季度总外销量75.9 万吨，同比下降8.5%。推算公司2023 年吨产品营收同比下降6.4%至18607 元，单四季度同比下降16.9%至18109 元。生鲜猪产品销售量140.5 万吨，同比增长3.0%；包装肉制品销量150.64 万吨，同比下降3.6%；生鲜禽产品销售量26.54 万吨，同比增长47.4%。
受包装肉制品销量下降及猪肉、鸡肉价格偏低等因素影响，公司 2023 年实现营收601.0 亿元，同比下降4.2%；单四季度实现营收137.5 亿元，受价格因素影响同比下降24.0%。
分产品看，2023 年公司肉制品业务实现对外营收309.7 亿元，同比下降7.5%，经营利润62.2 亿元，同比增长0.6%；屠宰业务收入264.1 亿元，同比下降2.9%，经营利润6.8 亿元，同比下降14.9%；其他业务主要为家禽及生猪养殖，波动性较大，营业收入90.2 亿元，同比增长23.9%，经营利润-4.1 亿元，同比减少4.02 亿元。
费用率略有提升，24H2 冻肉有望贡献利润弹性2023 年公司整体毛利率水平同比提升0.66pcts 至17.05%；单四季度同比提升0.24pcts 至14.96%，受益一定成本红利。公司费用投放略有提升，23 年销售费用率同比提升0.11pcts 至3.18%，管理费用率同比提升0.24pcts 至2.05%。单四季度销售用率同比提升0.75pcts 至3.34%，管理费用率同比提升0.79pcts 至2.44%。当前外部消费环境整体呈持续复苏态势，带动了包括餐饮在内的一系列业态回暖，预计24 年猪价前低后高，公司保持充足冻肉储备且具有较低成本优势，有望随着下半年猪价回升而释放利润弹性。
积极布局预制菜、餐饮业务，股息率凸显价值属性公司餐饮业务将发挥企业市场网络优势，加快 C 端渠道铺货，强化 B 端需求对接，推进熟食门店建设，支持规模提升；团餐业务将加强订单开发，做好供餐保障及配套服务， 做大产销规模，为企业贡献新增量。公司预制菜业务正处于上量推广阶段，规划不断丰富预制菜产品群，加快完善预制菜产能布局，加强市场开发和渠道开拓。产品端，目前公司围绕中华菜肴、酱卤熟食、生鲜调理、方便速食等预制菜产品群，推出红烧肉、酱爆大肠、梅菜扣肉、黄焖鸡块、土豆牛肉、双汇金汤八珍、双汇八大碗等预制菜产品，并将持续加强新品研发。
产能规划上，积极推进双汇第三工业园建设，完善预制菜产能布局。公司拟派发现金红利24.3 亿元，叠加中期派息全年派息约50.2 亿元，分红率接近100%，对应当前股息率约5%。
盈利预测：我们预计2024-2026 年收入分别为657.8、702.0、743.3 亿元，同比增长9.8%、6.7%、5.9%，预计归母净利润58.7、62.5、65.8 亿元，同比增长16.1%、6.5%、5.3%。2024-2026 年EPS 为1.69、1.80、1.90 元，对应PE 估值17X、16X、15X，维持“买入”评级。
风险提示：
1、食品安全风险：公司采购、生产及流通环节可能存在一定食品安全风险，公司无法完全管控。如果环节中存在问题导致食品安全风险，将对公司正常经营造成不利影响，从而影响公司业绩。
2、猪肉等原材料价格大幅波动风险：公司生产所需原材料的价格受市场供求关系等因素影响，如果原材料价格大幅上涨，将可能对公司生产经营成本带来压力。
3、市场竞争风险：肉类行业的市场竞争格局复杂，若大企业间的竞争加剧，将对公司经营形成压力。