华泰证券：上海机场(600009)考虑扣点率下降以及免税消费存在不确定性，我们预测24E-26E 归母净利润为24.14/34.00/39.65 亿（前值31.12/34.60/-亿），基于DCF 法，调整目标价至40.20 元（WACC10.9%，前值11.4%；永续增长率2.0%不变，目标价前值35.00 元）；中长期上海两场流量汇集和变现能力依然突出，22 年并表及收购的资产有望逐步贡献盈利增量，维持“增持”。
全年盈利转正，但恢复至19 年仍需等待；维持“增持”上海机场2023 年营业收入为110.47 亿，同增101.6%，归母净利润为9.34亿（2022 年为归母净亏损29.95 亿），符合公司盈利预告的归母净利润9.1-10.8 亿，其中4Q23 归母净利润4.37 亿，环比提升20.0%。24 年公司流量有望继续提升，不过免税扣点率下降，盈利恢复至19 年或仍需等待，我们预测2024-2026 年归母净利润24.14/34.00/39.65 亿（ 前值：
31.12/34.60/-亿）。我们采用DCF 估值法，WACC 为10.9%、永续增长率为2.0%，目标价40.20 元（前值35.00 元）。维持“增持”。
2023 年营收随流量回暖而显著回升
4Q23 民航淡季，公司流量环比小幅回落，浦东+虹桥旅客吞吐量2698 万人次，环比下降3.2%。不过浦东的国际+地区线恢复至3Q19 的61%（3Q23为55%），航线结构改善使得公司4Q23 营收录得31.26 亿，环比小幅增加2.4%，其中来自免税协议收入4Q23 为4.8 亿，环比下降0.5 亿。全年来看，公司旅客吞吐量9697 万人次，同比提升235.7%，其中浦东国际+地区线恢复至19 年43%，推动公司全年营收同比提升101.6%至110.47 亿，其中来自免税协议收入为17.9 亿，同增14.3 亿。
盈利仍在改善，但与19 年相比仍存明显差距
4Q23 上海机场营业成本24.57 亿，环比提升2.9%，与营收环比涨幅相仿，毛利润6.69 亿，环比改善0.06 亿，另外投资收益录得2.75 亿，环比增加1.09 亿。最终公司4Q23 归母净利润再次改善，环比提升0.73 亿至4.37亿。全年来看，由于流量显著回升，公司经营杠杆作用显现，毛利润提升52.45 亿至18.24 亿，带动归母净亏损下降39.29 亿，转正至净利润9.34亿。不过国际航线流量仍在恢复过程中，叠加免税新协议扣点率下降，即使考虑22 年并表及收购的资产，公司盈利水平回到2019 年仍需等待。
调整目标价至40.20 元，维持“增持”评级
考虑扣点率下降以及免税消费存在不确定性，我们预测24E-26E 归母净利润为24.14/34.00/39.65 亿（前值31.12/34.60/-亿），基于DCF 法，调整目标价至40.20 元（WACC10.9%，前值11.4%；永续增长率2.0%不变，目标价前值35.00 元）；中长期上海两场流量汇集和变现能力依然突出，22 年并表及收购的资产有望逐步贡献盈利增量，维持“增持”。
风险提示：免税销售不及预期、流量恢复不及预期、高峰时刻增长不达预期。