东吴证券：天齐锂业(002466)我们基本维持2024-2025 年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026 年公司归母净利润35.7/42.6/48.7 亿元，同比-51%/+19%/+14%，对应24-26 年22x/18x/16x PE，维持“买入”评级。
投资要点
2023 年公司实现归母净利润72.97 亿元，同比下降69.75%，业绩符合预期。2023 年公司营收405.03 亿元，同增0.13%；归母净利润72.97 亿元，同降69.75%；扣非净利润71.77 亿元，同降68.88%。此前预告23年归母净利66.2-89.5 亿元，处于预告中值，符合市场预期。Q4 归母净利润-8.01 亿元，环降148.67%，受资产减值及SQM 投资收益调整影响。
23 年格林布什精矿销量143 万吨，同增35%，成本优势显著。销量端，23 年格林布什精矿总产量实现152.2 万吨，同增13%，23 年总销量实现143 万吨，23 年底精矿库存41 万吨，较22 年底增加11 万吨，我们测算对应公司外销84.5 万吨（雅保81 万吨，其余为技术级），自供53万吨化学级锂精矿。格林布什24H1 指引产量53-63 万吨，销量指引42-50 万吨，全年产量我们预计达130 万吨左右。盈利方面，文菲尔德23年收入472 亿元，净利润300 亿元，对应精矿不含税均价3.2 万元/吨，平均成本0.31 万元/吨，单位盈利2.1 万元/吨，23 年贡献78 亿元归母盈利。24H1 由于矿价下跌带动特许权使用费大幅下降，我们预计含特许权使用费成本250-300 美元左右，对应碳酸锂成本5-6 万元。
23 年锂价与矿价调价错配导致冶炼端盈利承压，24 年矿价机制调整推动盈利边际改善。23 年锂盐产量5.1 万吨，同增7.3%，销量5.7 万吨，同减2.5%，23 年底锂盐库存1.3 万吨，较22 年底累库1 万吨，达到相对较高水平；我们推测23 年自产+代工合计6.7 万吨，其中自产5.1 万吨，代工1.6 万吨；24 年奎纳纳2.4 万吨及安居工厂2 万吨贡献增量，我们预计销量达7-8 万吨，同增25%-30%，代工比例下降。盈利端，我们测算23 年不含税均价23 万元/吨，平均营业成本6.1 万元/吨，Q4 不含税均价12 万元左右，成本环比小幅提升。23 年泰利森精矿仍按照Q-1 定价，平均FOB 售价4587 美元，我们测算对应碳酸锂成本29 万元左右，Q4 FOB 售价3016 美元，对应成本21 万元左右，导致利润分配向矿端集中，23 年子公司射洪天齐净利润-54 亿元，江苏天齐净利润-24 亿元，出现较为明显的亏损。24 年起泰利森化学级锂精矿定价方式改为m-1，且随着高价矿端库存逐步消耗，预计冶炼端盈利将逐季改善。
23 年受SQM 业绩影响投资收益下降，Q4 追溯调整出现投资损失。SQM23 年净利润141 亿元，同减约48%，贡献投资收益31 亿元。23Q4 SQM净利润14.5 亿元，贡献投资收益3.2 亿元，但 Q3 采用了彭博社预测的SQM EPS 来计算对其的投资收益，多计提3.4 亿元左右，Q4 对这一部分进行了调整，导致Q4 报表投资收益-0.15 亿，环减101%。
盈利预测与投资评级：我们基本维持2024-2025 年盈利预测，新增2026年盈利预测，预计2024-2026 年公司归母净利润35.7/42.6/48.7 亿元，同比-51%/+19%/+14%，对应24-26 年22x/18x/16x PE，维持“买入”评级。
风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。