华兴证券：药明康德(603259)考虑到美国政策上的不确定性，我们下调了化学业务等板块营收预测。我们的目标价对应2024 年P/E 为21x，基本等同于可比公司平均值的21x。
2023 年药明康德实现营收/ 归母净利润 403 亿元 / 96 亿元，同比+2.5%/ 9.0%。
化学业务板块，TIDES 新分子平台保持高速增长，有望成为中长期营收增长点。
维持买入，将DCF 目标价下调至66.31 元。
2023 年业绩符合预期：根据公司公告，2023 年药明康德实现营收/ 归母净利润 403 亿元/ 96 亿元，同比+2.5%/ 9.0%。2023 年活跃客户数同比增加了1,200+个至6,000+个。在手订单同比+16%。公司指引2024 年营收将达到383-405 亿元。预计2024 年non-IFRS归母净利润率与2023 年的持平（~26.9%）。同时，公司预计2024 年自由现金流将达到40-50 亿元，可用于现金分红和激励保留人才。公司决定维持30%的现金分红比例。2023年每10 股派发现金红利9.8 元（共计28.8 亿元）。我们预测公司营收 /归母净利润2023-26 年CAGR 为7.5% / 7.8%。
化学业务板块，TIDES 新分子平台保持高速增长：2023 年化学业务实现营收291.7 亿元，同比+1%；剔除新冠商业项目，同比+36%。其中：1）小分子药物发现（R）完成超过42万个化合物合成，成为下游业务重要的“流量入口”。2）工艺研发和生产（D&M）实现营收216.2 亿元，同比基本持平。CDMO 分子管线，2023 年新增1,255 个分子至3,201个分子。管线包括61 个商业化项目和66 个临床三期项目。我们认为这些项目将成为近期营收增长驱动力。公司独特的新分子TIDES 平台支持多种复杂化学偶联物（Oligo PeptideOligo Toxin, PDC, Peptide PMO, etc.）的一体化服务。2023 年TIDES 的收入34.1 亿元，同比+64%；TIDES 在手订单同比+226%。D&M 服务客户140 个，同比提升36%；服务分子数量267 个，同比提升41%。根据公司公告，常州和泰兴基地产能扩建已于2024 年1 月投入使用，多肽固相合成反应釜总体积增加至32,000 升（2022 年底为6,000 升）。
我们认为TIDES 有望成为中长期营收增长点。
测试板块安评及SMO 业务保持领先；生物学板块新分子相关业务驱动增长：2023 年，公司测试业务实现营收65.4 亿元（同比+14%）。安评、SMO 营收同比+27%和26%，维持领先地位。生物学业务实现营收25.5 亿元（同比+3%）。其中新分子种类营收同比增长26%，营收占比由2022 年的22.5%提升至2023 年的27.5%。我们认为新能力新技术相关的营收将持续增长。细胞及基因疗法实现营收13.1 亿元（同比持平）。新药研发部门实现营收7.3 亿元（同比-25%）。营收下降主要由于业务主动迭代升级。2023 年已有三款新药获批上市，两款药物提交了新药申请。公司2023 年首次收到药品销售分成收入。
维持买入，将DCF 目标价下调至66.31 元：考虑到美国政策上的不确定性，我们下调了化学业务等板块营收预测。我们的目标价对应2024 年P/E 为21x，基本等同于可比公司平均值的21x。
风险提示：1）CDMO 的利用率低于预期；2）人才瓶颈；3）外汇风险；4）中美冲突可能持续升级。