华创证券：锦江酒店(600754)系海外利息成本高企，国内酒店价格整体受宏观压制，我们下调2024-2026 年公司归母净利润预测至13.2、16.0、18.7 亿元（原预计24~25 年为17.5、22.0 亿元，此处暂不考虑时尚之旅转让后的投资收益），对应PE 为22/18/16 倍；基于公司管理改革持续及未来财务费用有望改善，参考可比公司估值，给予2024 年25 倍PE，对应目标价31 元，维持“推荐”评级。
事项：
2023 年公司实现营收146.5 亿元，同比增长29.5%；归母净利润10.0 亿元，同比增长691%；扣非归母净利润7.7 亿元（22 年亏损2.1 亿元），归母净利率6.8%，同比+5.7pct。非经常性损益合计2.3 亿元，包括公允价值变动损益1.6亿元、收购wehotel 和锦江酒管股权的合并净损益0.6 亿元、取得租赁补偿金等资产处置损益0.55 亿元、取得的政府补助0.33 亿元等。
2023Q4 公司实现营收36.9 亿元，同比增长20.9%，归母净利润2673.1 万元，同比下滑64.3%，扣非归母净利润亏损2811 万元。
评论：
酒店业务境内回暖，海外亏损拖累利润。23 年公司大陆境内/境外实现酒店收入101.0 亿元/42.9 亿元，同比增长33.0%/23.4%，分别占酒店营收7 成和3 成；境内外归母净利润分别盈利11.8 亿元/亏损5350 万欧元，海外由于欧元银行同业拆放利率上涨明显，导致财务成本压力较大，亏损加剧。为降低资产负债率，公司拟以自有资金向海外全资子公司海路投资增资3 亿欧元。
四季度国内有限服务酒店RevPAR 增速回落。23 年公司境内有限服务酒店全年RevPAR 较19 年增长6.3%，OCC 较19 年相差-8.3pct，ADR 较19 年增长19.6%，价格驱动因素占主导。Q1~Q4 公司境内有限服务酒店RevPAR 分别恢复至19 年同期的102.6%、109.3%、112.6%、100.2%。分价格带来看，公司中端和经济型酒店23 年分别恢复至19 年同期的94.6%、94.9%。
23 年境外酒店RevPAR 较19 年同期增长11.9%，OCC 较19 年相差-2.3pct，ADR 较19 年增长16.0%；Q1~Q4 公司境外酒店RevPAR 分别较19 年+9.6%、+11.4%、+14.5%、+11.6%。
23 年公司收购wehotel 90%的股权、锦江酒管100%股权，已纳入公司合并报表范围。后者管理全服务型酒店，23 年实现营收1.6 亿元，同比持平，归母净利润1294 万元，归母净利率8.1%，补足公司酒店品牌矩阵。
23 年公司合计新开1407 家酒店，开业退出518 家（减少75 家有限服务直营酒店），净增888 家（全服务酒店60 家+有限服务酒店828 家）。截至23 年底，公司合计开业12448 家酒店，pipeline 酒店数4207 家。24 年公司计划新开1200家门店，新签约2500 家门店，进一步扩充门店网络。
24 年公司计划实现营收154-160 亿元，同比增长5-9%，境内外营收增速分别6-10%、1-5%，相对稳健。
投资建议：系海外利息成本高企，国内酒店价格整体受宏观压制，我们下调2024-2026 年公司归母净利润预测至13.2、16.0、18.7 亿元（原预计24~25 年为17.5、22.0 亿元，此处暂不考虑时尚之旅转让后的投资收益），对应PE 为22/18/16 倍；基于公司管理改革持续及未来财务费用有望改善，参考可比公司估值，给予2024 年25 倍PE，对应目标价31 元，维持“推荐”评级。
风险提示：公司开店不及预期、居民出行意愿和消费意愿下行、海外亏损等。