国联证券：锦江酒店(600754)综合公司指引及行业消费趋势，我们预计公司2024-26 年营收分别为157.4/167.2/177.3 亿元，同比增速分别为7.5%/6.2%/6.1%，归母净利润分别为14.8/18.3/20.6 亿元，同比增速分别为47.6%/23.8%/12.4%，EPS分别为1.4/1.7/1.9 元/股。鉴于公司规模优势显著，运营能力提升，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25 倍PE，目标价34.55元，维持“买入”评级。
事件：
公司发布2023 年业绩公告。2023 年公司实现收入146.5 亿元/同比+29.5%，归母净利润10.0 亿元/同比+691.1%；扣非归母净利润7.7 亿元/同比扭亏。23Q4 公司实现收入36.9 亿元/同比+20.9%，归母净利润为0.3亿元/同比-64.3%；扣非归母净利润为-0.3 亿元/同比减亏。
境内利润超疫前，境外亏损拖累明显
分业务看，2023 年公司全服务酒店/有限服务酒店境内/有限服务酒店境外/食品及餐饮收入分别为1.6/99.5/42.9/2.5 亿元， 恢复至19 年的-/92.5%/104.8%/98.8%。从单店视角看，2023 年公司单店持续加盟收入恢复至19 年135.6%，预计与CRS 收费提升有关。分子公司，23 年铂涛/维也纳/ 卢浮收入分别为38.1/37.3/ 42.9 亿元， 较19 年分别-15.3%/+18.8%/+7.8%；对应归母净利润为5.8/6.4/-2.6 亿元，归母净利率为15.1%/17.0%/ -6.1%，较19 年分别+4.2pct/+6.8pct/-12.0pct。
费用率仍有优化空间，净利率已接近疫情前
伴随需求释放，公司毛利率上行，2023 年公司毛利率为42.0% /同比+8.9pct。销售费用率为7.9%/疫后最高水平，同首旅、华住一样主要系客房预订服务费及广告费增长。23 年管理费用率为18.7%/同比-2.6pct，横向对比首旅（11.2%）、华住（9.5%）等仍处于较高水平。受海外利率上行拖累，公司23 年财务费用为6.9 亿元，费用率为4.7%/同比+0.4pct。最终，公司归母净利率为6.8%，较2019 年7.2%的水平存在0.4pct 的缺口。
RevPAR 符合预期，新开业略超年初指引
境内有限服务型酒店全年RevPAR 为2019 年度的106.3%，主要由ADR上升带动。境外有限服务型酒店全年RevPAR 为2019 年度的111.9%，较2022 年度增长12.4%。2023 年度，公司新开酒店1407 家/净增酒店888家。其中全服务型酒店新增60 家，有限服务型酒店新开业1347 家（略超年初1200 家指引）/净增开业酒店828 家。
盈利预测、估值与评级
综合公司指引及行业消费趋势，我们预计公司2024-26 年营收分别为157.4/167.2/177.3 亿元，同比增速分别为7.5%/6.2%/6.1%，归母净利润分别为14.8/18.3/20.6 亿元，同比增速分别为47.6%/23.8%/12.4%，EPS分别为1.4/1.7/1.9 元/股。鉴于公司规模优势显著，运营能力提升，会员体系逐步完善，境外压力边际放缓，参照可比公司估值，我们给予公司2024年25 倍PE，目标价34.55元，维持“买入”评级。
风险提示：消费复苏不及预期；拓店不及预期；改革效果低于预期。