申万宏源：顺丰控股(002352)下调盈利预测，维持“增持”评级。暂不考虑公司拟H 股发行上市计划的影响，由于时效件增速、国际与供应链业务盈利情况低于预期，加之鄂州尚处在运营初期，我们下调盈利预测，预计24-26 年公司归母净利润分别为100.27/115.19/130.38 亿元（原24-25 年值为115.34/137.84亿元，26 年盈利预测新引入），同比增长21.8%/14.9%/13.2%，对应24-26 年市盈率18/15/14x。
投资要点：
事件：顺丰控股发布2023 年年报。2023 年实现营收2584 亿元，同比下降3.4%；实现归母净利润82.3 亿元，同比增长33.4%；扣非归母净利润71.3 亿元，同比增长33.7%。其中23Q4 公司实现营收694 亿元，同比增长1.5%；归母净利润19.7 亿元，同比增长15.8%。受国际空海运需求及价格同比下降以及鄂州枢纽转场等因素影响，业绩略低于预期。
23 年延续高质量增长态势，盈利能力持续改善。2023 年改善业务完成量119.7 亿件，同比增长16%（不含丰网），其中时效件在22 年疫情高基数下实现了稳健增长，消费类贡献稳健增量，退货件保持较高增速，展现韧性。经济件完成产品优化，于23 年6 月剥离丰网亏损业务，聚焦电商标快的发展，收入与毛利不断改善。2023 年顺丰同城在净利层面实现扭亏为盈，同时单量保持较高增速，规模效应不断释放。成本端，公司四网融通升级为多网融通助力降本，降本增效成果显著。2023 年公司净利率达3.2%，同比增长0.9pct，高于股权激励目标0.6pct，我们看好公司未来利润率持续改善。
（数据来自公司公告）
回购注销、分红比例大幅提升，重视股东回报。2023 年公司每股派息0.6 元，同比增长140%；分红比例达到35%，同比增长15pct。同时公司发布未来五年股东回报计划，2024-2028 年现金分红比例将继续稳步提升。基于对未来发展前景的信心和对自身价值的高度认同，公司拟变更三期回购方案的回购股份用途为注销。因2024 年1 月回购方案未实施完毕，估算注销股数约6500-7800 万股，注销股份比例约1.3%-1.6%，将增厚每股收益约1.3%-1.6%。（数据来自公司公告）
布局长远，把握长期价值。公司坚持健康可持续发展，前瞻布局高效可靠的全球网络，借助鄂州枢纽扩大国内时效网络范围、强化国际业务能力。短期来看，国际与供应链、鄂州枢纽运营等业务在收入与成本上的压力已充分体现在23 年年报中，未来随着业务量增长、运营效率提升，规模效应有望不断释放，同时长期也有望打开公司第二增长曲线。我们看好公司未来强化与嘉里物流的协同，深耕亚洲市场，进一步提高国际快递与综合物流业务能力。
投资分析意见：下调盈利预测，维持“增持”评级。暂不考虑公司拟H 股发行上市计划的影响，由于时效件增速、国际与供应链业务盈利情况低于预期，加之鄂州尚处在运营初期，我们下调盈利预测，预计24-26 年公司归母净利润分别为100.27/115.19/130.38 亿元（原24-25 年值为115.34/137.84亿元，26 年盈利预测新引入），同比增长21.8%/14.9%/13.2%，对应24-26 年市盈率18/15/14x。
公司股价经历充分下跌，蕴含诸多悲观预期，但经营质量不断改善，业绩处于上行区间，且长期价值确定，我们看好公司业绩持续改善以及未来估值修复，维持“增持”评级。
风险提示：宏观需求下降，导致时效件业务量增速放缓；新进入者搅局，行业竞争激烈程度超预期；鄂州机场投建运营成本较高，或效果不及预期；空海运需求及价格大幅下滑。