中信建投：兴业银行(601166)预计2024、2025、2026 年营收增速为-5.1%、3.0%、4.2%，利润增速为-4.4%、1.4%、2.3%。此外，兴业银行2023 年分红率为29.4%，对应股息率为6.4%，高于同业水平。当前兴业银行股价仅对应0.43 倍24 年PB，估值受到经济复苏预期不足、市场情绪悲观等因素严重压制，性价比较高，维持买入评级。
核心观点
四季度，兴业银行主动加大信贷减值计提力度，利润增速有所承压。资产端，在零售定价相对偏弱的背景下，聚焦对公投放。负债端，对公定期存款占比大幅压降，部分对冲居民存款定期化趋势影响，托底息差。资产质量方面，重点风险领域新发生不良规模同比大幅压降，不良生成压力显著缓解。拨备覆盖率明显提升，风险抵补能力大幅夯实。伴随着减值计提压力回归常态，兴业银行业绩有望实现向上修复。
事件
3 月28 日，兴业银行公布2023 年业绩报告，2023 年实现营业收入2108.31 亿元，同比减少5.2%（9M23：-5.6%）；实现归母净利润771.16 亿元，同比减少15.6%（9M23：-9.5%）。4Q23 不良率1.07%，季度环比持平，拨备覆盖率季度环比上升7.4pct 至245.2%。2023 年现金分红率为29.64%，较2022 年提升1.3pct。
简评
1. 还原老理财产品收益后，营收实现正增长。2023 年，兴业银行实现营业收入2108.31 亿元，同比减少5.2%，降幅较前三季度收窄0.4pct。其中净利息收入在存量按揭利率调整及新发贷款定价承压的共同影响下，增速环比9M23 下降0.3pct 至0.8%，净利息收入增速预计依然在股份行中保持领先水平。受益于22 年四季度债券收入的极低基数，兴业银行2023 年其他非息收入同比高增14.1%，部分对冲中收波动影响。2023 年兴业银行净手续费同比大幅减少38.4%，降幅较前三季度有所扩大，中收的大幅波动主要是受2022 年理财老产品一次性收益确认的影响， 对营收增速产生拖累，在将该影响还原后，兴业银行2023 年营收则将同比增长0.94%，预计在股份行中位居前列。
四季度，兴业银行加大减值力度，利润增速相对承压。兴业银行全年实现归母净利润771.16 亿元，降幅较前三季度进一步扩大至15.6%。业绩归因方面，规模增长、其他净收益为主要正向影响因子，分别贡献了9.9%、2.0%的利润增长。另一方面，由于4Q23兴业银行拨备覆盖率季度环比上升7.4pct，拨备多提对利润造成了14.6%的负面影响，拖累业绩增长。
2. 存款结构调优，息差降幅小于同业。2023 年兴业银行净息差（披露值）为1.93%，同比下降17bps，净息差（还原口径测算值）为1.68%，同比下降15bps。4Q23 兴业银行净息差（测算值）为1.67%，季度环比下降3bps，预计降幅显著小于同业水平，其中2H23 计息负债成本受益于负债结构的调优以及存款挂牌利率的多次下调，环比1H23 下降2bps 至2.33%，是兴业银行净息差呈现韧性的主要原因。2H23 生息资产收益率则存量、新增贷款定价均承压的背景下，环比1H23 下降8bps 至3.97%。
资产端，零售定价压力较大，聚焦对公投放。价格方面，在存量按揭利率调整及LPR 下调的共同影响下，兴业银行2H23 零售贷款价格环比1H23 下降18bps 至5.47%，是其资产定价的主要拖累项，而对公贷款定价则环比1H23 下降2bps 至3.97%。在零售贷款价格压力较大、对公定价相对更有韧性的背景下，兴业银行积极采取举措，调优投放结构，加强对公贷款的投放力度，其中科创、普惠、能源、汽车、园区领域贷款分别同比大幅增长31.9%、24.0%、16.2%、26.1%、27.4%，推动4Q23 总贷款规模季度环比增长2.8%，部分对冲利率下行的影响。
负债端，存款结构调优，负债成本下行托底息差。存款结构方面，2H23 企业存款占比较年中下降4.7pct至64.2%，其中企业定期存款大幅下降3.4pct 至39.0%，受益于企业定期存款占比的大幅下行，兴业银行2H23定期存款占比环比年中下降1.5pct 至54.7%，存款结构明显调优。价格方面，2H23 企业存款成本环比1H23 下降6bps 至2.20%，带动总存款成本环比1H23 下降4bps 至2.22%，部分对冲居民存款定期化趋势的影响下零售存款成本的上行压力，支撑息差维持稳定区间。
3. 重点领域新生不良压力大幅缓解，风险抵补能力获得巩固。兴业银行4Q23 不良率季度环比持平至1.07%，加回核销不良生成率（测算值）季度环比上升12bps 至1.18%，信用成本（测算值）季度环比上升0.85pct 至1.65%。
4Q23 拨备覆盖率季度环比上升7.4pct 至245.2%，上升幅度预计高于同业，风险抵补能力获得巩固。前瞻指标方面，2H23 关注率环比年中上升20bps 至1.55%，逾期率环比年中下降7bps 至1.36%，潜在风险安全可控。四季度，兴业银行继续加大对重点风险的管控力度，相关举措成效显著。
地产风险方面，截至2023 年末，兴业银行自营贷款、债券、非标等业务项下投向房地产业务领域业务余额环比年中增长2.9%至1.77 万亿元，不良资产率环比年中上升12bps 至1.53%，整体资产质量保持稳定。值得关注的是，兴业银行对公房地产业务新发生不良同比减少54%，地产不良生成压力大幅缓解。
城投方面，2023 年地方政府融资平台债务新发生不良规模同比减少55%，地方政府融资平台债务余额环比年中减少21.1%至1615.91 亿元，存量敞口及新增不良均实现大幅压降。不良资产率环比年中上升1.19pct 至2.52%，风险暴露较为充分。
信用卡风险方面，2023 年末兴业银行信用卡贷款余额为4016.33 亿元，环比年中减少3.02%。2H23 信用卡不良率为3.93%，环比年中下降1bp，逾期率为6.75%，同比下降0.59pct，风险得到有效管控。
4. 投资建议与盈利预测：四季度，兴业银行主动加大了信贷减值力度，利润增速有所承压。资产端，在零售定价相对偏弱的背景下，聚焦对公投放。负债端，对公定期存款占比大幅压降，部分对冲居民存款定期化趋势影响，托底息差。资产质量方面，重点风险领域新发生不良规模同比大幅压降，不良生成压力显著缓解。拨备覆盖率明显提升，风险抵补能力大幅夯实。伴随着减值计提压力回归常态，兴业银行业绩有望实现向上修复。
预计2024、2025、2026 年营收增速为-5.1%、3.0%、4.2%，利润增速为-4.4%、1.4%、2.3%。此外，兴业银行2023 年分红率为29.4%，对应股息率为6.4%，高于同业水平。当前兴业银行股价仅对应0.43 倍24 年PB，估值受到经济复苏预期不足、市场情绪悲观等因素严重压制，性价比较高，维持买入评级。
5．风险提示：（1）经济复苏进度不及预期，企业偿债能力削弱，资信水平较差的部分企业可能存在违约风险，从而引发银行不良暴露风险和资产质量大幅下降。（2）地产、地方融资平台债务等重点领域风险集中暴露，对银行资产质量构成较大冲击，大幅削弱银行的盈利能力。（3）宽信用政策力度不及预期，公司经营地区经济的高速发展不可持续，从而对公司信贷投放产生较大不利影响。（4）零售转型效果不及预期，权益市场出现大规模波动影响公司财富管理业务。