信达证券：贵州茅台(600519)我们预计，公司2024-2026 年摊薄每股收益分别为69.76 元、81.25 元、94.25 元，维持对公司的“买入”评级。
事件：公司发布2023 年年报，全年实现营业总收入 1505.6 亿元，同比增长18.04%；归母净利润747.34 亿元，同比增长19.16%。
点评：
营收利润均超业绩预告，盈利及现金流保持优异。23Q4，公司实现营业总收入452.44 亿元（同比+19.80%），归母净利润约218.58 亿元（同比+19.33%），均超此前初步核算数。23Q4 毛利率同比+0.71pct、税金及附加占比同比+0.82pct、销售费用率同比+1.16pct、管理费用率同比-0.33pct、归母净利率同比-0.38pct。全年来看，公司毛利率同比+0.10pct 至91.96%，税金及附加占比同比+0.15pct、销售费用率同比+0.49pct、管理费用率同比-0.67pct，归母净利率同比+0.06pct 至50.60%，盈利能力持续上行。此外，公司全年销售收现1637.00 亿元，同比+16.35%；经营活动净现金流665.93亿元，同比+81.46%，主要系2023 年公司销售商品收到的现金增加及公司控股子公司贵州茅台集团财务有限公司不可提前支取的定期存款净增加额减少。截至2023 年末，公司账面合同负债141.26 亿元，同比-13.46 亿元。
产品矩阵全面构建，直销占比再突破。1）分产品看，全年茅台酒收入1265.89 亿元，同比+17.4%，贵州茅台酒全球唯一千亿级酒类大单品地位持续巩固，其中量增11%、价增6%，毛利率同比-0.07pct 至94.12%，年实际产量5.72 万吨，同比+0.69%；系列酒收入206.3 亿元，同比+29.4%，其中量增3%、价增26%，茅台1935 上市仅两年成为营收百亿级大单品，茅台王子酒单品营收超40 亿元，汉酱、贵州大曲、赖茅单品营收分别超10亿元。系列酒年实际产量4.29 万吨，同比+22.41%，按照生产规划，2024年还有0.64 万吨的设计产能待释放，3 万吨酱香系列酒技改工程正有序投产。2）分渠道看，公司全年经销收入799.86 亿元，同比+7.52%，量增1%、价增6%；直销收入672.33 亿元，同比+36.16%，量增40%、价减3%，直销占比同比+5.77pct 至45.67%，其中i 茅台销售收入223.74 亿元，同比+88.29%。
目标营收15%左右增长，构筑品牌文化高地。根据规划，公司2024 年主要目标是实现营业总收入同比增长15%左右，我们认为，结合飞天提价靴子的落地和茅台酒产能释放的推进，配合产品、渠道结构的不断完善，公司有望加快十四五目标的达成。作为“世界酒类品牌”榜首，公司仍在不断丰富茅台文化的表达形态，推动中国传统文化、酒文化和茅台文化创造性转化、创新性发展，加固品牌护城河。
盈利预测与投资评级：我们预计，公司2024-2026 年摊薄每股收益分别为69.76 元、81.25 元、94.25 元，维持对公司的“买入”评级。
风险因素：宏观经济不确定性风险；技改建设项目进度不及预期风险