天风证券：贵州茅台(600519)我们认为飞天茅台提价+非标产品投放量增加+直销占比持续提升等保证价升空间，而产能的持续扩建落地保证中长期量升空间，业绩具备较强稳定性。预计2023-2025 年营收分别同比增长17%/16%/15%，归母净利润分别同比增长18%/19%/18%，对应PE 分别为28X/24X/20X。
事件：公司预计23 年实现营业总收入/归母净利润约1495/735 亿元（同比+17.2%＞22 年年报目标15%/+17.2%）。23Q4 公司预计实现营业总收入/归母净利润约441.84/206.24 亿元（同比+16.99%/+12.60%）。
23Q4 利润增速略低主因系列酒提速，全年双轮稳定驱动。23 年茅台酒/系列酒收入分别约 1258/204 亿元（同比+16.66%/+27.99%），其中23Q4 茅台酒/系列酒收入分别约385.30/48.06 亿元（同比+15.24%/+41.43%），23Q4利润增速略低，或主因系列酒在22 年低基数上提速+茅台1935 保持投放所致。全年具体看：
①茅台酒：量方面，预计23 年茅台酒投放量超4WT，同时小规格茅台/24节气酒等产品亦贡献明显增量。价方面，11.1 飞天茅台出厂价上调200 元持续贡献业绩。展望2024：我们预计将重点加大精品/生肖/小规格茅台/二十四节气/巽风酒等产品市场投入。
②系列酒：23 年茅台1935 收入>110 亿元（同比+110%），系列酒“品价匹配、 层次清晰、梯度合理”的产品布局逐步成形。展望2024 年：24 年将提升卡位600 元价位带汉酱地位，同时针对茅台1935、茅台王子生肖酒实行配额制销售。
③24 年新品规划：近期公司推出在i 茅台投放的散花飞天（零售价1999元）以及针对巽风游戏产的巽风酒，同时，24 节气酒有望持续推出贡献增量。
i 茅台表现亮眼，直销占比提升保证利润增速。23 年i 茅台拥有5300w 用户，上市以来累计实现含税销售超440 亿元。
产能逐步释放，为中长期量增打开天花板。2023 年公司生产茅台酒/系列酒基酒约5.72/4.29 万吨（同比+0.69%/+22.31%），公司加快推进茅台酒项目建设，为中长期量增打开天花板。
盈利预测：我们认为飞天茅台提价+非标产品投放量增加+直销占比持续提升等保证价升空间，而产能的持续扩建落地保证中长期量升空间，业绩具备较强稳定性。预计2023-2025 年营收分别同比增长17%/16%/15%，归母净利润分别同比增长18%/19%/18%，对应PE 分别为28X/24X/20X。
风险提示：宏观经济影响，消费疲软，行业政策变动，税率上升，改革进程不及预期等。