华创证券：恒生电子(600570)考虑下游行业景气度不及预期，下调盈利预测。我们预计2024-2026年营业收入为81.15/90.06/99.49 亿元，对应增速分别为11.4%/11.0%/10.5%（原2024-25 年预测值92.63/111.20 亿元）；归母净利润17.37/20.27/22.28 亿元，对应增速分别为21.9%、16.7%、9.9%（原2024-25 年预测值21.6/26.0 亿元）。参考公司历史估值水平，给予公司2024 年40 倍PE，对应目标价36.4 元，维持“强推”评级。
事项：
3 月24 日，公司发布2023 年年报，2023 年实现营业收入72.81 亿元，同比增长11.98%；归母净利润14.24 亿元，同比增长30.50%；扣非净利润14.48 亿元，同比增长26.51%。2023 年四季度实现营业收入29.14 亿元，同比增长5.36%；归母净利润8.18 亿元，同比下降24.29%。
评论：
核心业务实现稳健增长，细分业务增速较快。2023 年营收分业务看，1）财富科技服务业务增速放缓，实现营业收入17.34 亿元，同比增长4.27%，主要系市场对信创类产品需求未完全释放，竞争有所加剧。2）资管科技业务增速平稳，实现营业收入17.12 亿元，同比增长9.27%，O45 完成全栈信创研发，新签53 家新客户，完成24 家客户竣工，Fusion China 也成功签约多家行业标杆客户。3）运营与机构业务增长较好，实现营业收入14.36 亿元，同比增长14.32%，新一代TA 新签近百家客户，新一代估值系统签订30 余家客户，PB2.0新签20 家，UFT 升级至LDP 极速交易标杆建立，收益互换、LDP 极速风控、算法总线等产品推广顺利。4）其他细分业务：银行与产业IT 业务增速良好，同比增长23.10%；风险与平台科技服务业务保持良好增长趋势，同比增长19.06%；创新业务线营收入增长12.48%，收入增速稳健；数据服务业务线营收增长19.27%，收入增速良好。
降本增效成果显著，人均创利实现高增。2023 年毛利率为74.84%，同比增长1.28pct；净利率为19.82%，同比增长2.60pct;费用率方面，销售、管理、研发费用分别为8.11%、13.09%、36.55%，同比分别-1.38、-0.29、+0.47pct，持续降本增效，研发维持高投入。公司经营性现金流净额12.61 亿元，同比增长10.82%。人均创收/创利分别为55.21/10.08 万元，同比增长13%/32%。
LightGPT 升级版金融大模型落地，引领行业新生态。2023 年公司发布新一代投研打开方式WarrenQ、金融智能助手光子以及金融行业大模型LightGPT 升级版。LightGPT 在投顾领域通过增加1200 多万tokens 专业投顾语料，在安抚话术生成、客户意图识别、实体识别、Json 识别能力等方面平均超出国内通用大模型13%。LightGPT 在投研领域，通过使用基于位置编码改进的transformer模型，在研报观点抽取、舆情事件识别和抽取、资讯摘要、表格处理、公司实体识别等方面平均超出国内通用大模型12%。随着金融大模型在金融领域不断发展，或将为公司带来新的机遇。
投资建议：考虑下游行业景气度不及预期，下调盈利预测。我们预计2024-2026年营业收入为81.15/90.06/99.49 亿元，对应增速分别为11.4%/11.0%/10.5%（原2024-25 年预测值92.63/111.20 亿元）；归母净利润17.37/20.27/22.28 亿元，对应增速分别为21.9%、16.7%、9.9%（原2024-25 年预测值21.6/26.0 亿元）。参考公司历史估值水平，给予公司2024 年40 倍PE，对应目标价36.4 元，维持“强推”评级。
风险提示：资本市场波动，监管风险，新进入者带来激烈竞争。