国联证券：长城汽车(601633)基于公司实际销量表现，我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为2181/2664/3149 亿元，同比增速分别为26%/22%/18%，归母净利润分别为86/105/129 亿元，同比增速分别为22%/22%/23%，EPS 分别为1/1.23/1.51元/股,CAGR-3 为22%。考虑到公司持续推进品牌向上，新能源和出海保持高增速，建议持续关注。
事件：
3 月28 日，长城汽车发布2023 年年报，公司2023 年实现营业收入1732 亿元，同比增长26%；实现归母净利润70 亿元，同比下滑15%；实现扣非归母净利润48 亿元，同比增长8%。
品牌结构向上助力业绩增长
2023 年公司实现营业收入1732 亿元，YOY+26%；实现归母净利润70 亿元，YOY-15%。Q4 单季度实现营业收入537 亿元，YOY+42%；实现归母净利润20亿元，YOY+1818%，QOQ-44%，环比下滑主要系年终奖计提。2023 年公司实现新车销售123 万辆，YOY+16%，其中哈弗/魏牌/皮卡/欧拉/坦克品牌分别实现销量72/4/20/11/16 万辆，YOY+16%/14%/8%/4%/31%。受益坦克销量高增，2023 年公司单车收入为14 万元，同比提升1.2 万元；20 万以上车型占比达到18%，同比提升3pct，销量增长、品牌向上带动公司业绩增长。
新能源和出口销量再创新高
2023 年公司实现新能源汽车销量26 万辆，YOY+114%；实现出口销量31 万辆，YOY+82%，新能源和出口销量实现高增长。出海方面，公司产品已经覆盖170 个国家和地区，渠道超过1000 家，全球化体系逐步形成，为后续出口销量增长奠定良好基础。目前公司已经在泰国罗勇工厂成功量产首款纯电车型欧拉好猫，新能源车凭借出色的产品力助力公司打开出口天花板。
持续加大研发，销售费用提升明显
2023 年公司销售毛利率为18.73%，同比下滑0.64pct，其中汽车业务毛利率为18.38%，同比下滑0.38pct，主要系原材料、人工工资大幅增加。2023年公司销售/管理/研发费用率分别为4.78%/2.73%/4.65%，同比+0.5/-0.8/-0.04pct，销售费用率上升主要系公司加大新能源车型的投放。公司Coffee OS 3 与无图全场景NOA 将于2024 年发布，有望带动车型竞争力提升。魏牌、坦克等品牌多款混动车型的投放有望带动公司2024 年新能源车销量进一步增长。
盈利预测、估值与评级
基于公司实际销量表现，我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为2181/2664/3149 亿元，同比增速分别为26%/22%/18%，归母净利润分别为86/105/129 亿元，同比增速分别为22%/22%/23%，EPS 分别为1/1.23/1.51元/股,CAGR-3 为22%。考虑到公司持续推进品牌向上，新能源和出海保持高增速，建议持续关注。
风险提示：行业下游需求不及预期；行业竞争加剧；新能源转型及出海不及预期；上游原材料涨价风险。