太平洋证券：伯特利(603596)公司客户覆盖全面，定点项目不断增长，海内外产能加速扩张。NOA 重新定义智能汽车催化ADAS 加速扩张，线控底盘乘智能电动东风有望迎来巨大发展。我们预计公司2024-2026 年实现营收99.04/126.81/160.32 亿元，同比+32.51%/28.05%/26.42%；实现归母净利润12.10/15.84/19.89 亿元，同比+35.74%/30.88%/25.59%，对应当前PE估值分别为20/15/12 倍，维持“买入”评级。
事件：伯特利公布2023 年度报告，报告期内，公司实现营收74.74亿元，同比+34.93%；归母净利润8.91 亿元，同比+27.57%，扣非归母净利润8.55 亿元，同比+36.78%。23Q4 公司营收达23.68 亿元，同环比分别为+27.68%/+17.78%；23Q4 公司归母净利润达2.97 亿元，同环比分别为34.46%/+23.95%。
销量快速增长促进公司业绩提升。报告期内，公司实现营收74.74 亿元，同比+34.93%，主要系订单增长明显，其中智能电控产品销量372.28万套，销量同比+48.93%；盘式制动器销量284.77 万套，销量同比+26.55%；轻量化制动零部件销量1019.05 万件，销量同比+31.32%。2023 年公司的主营业务即汽车零部件业务，毛利率为20.21%。毛利率分产品来看，机械制动产品为21.22%，智能电控产品20.14%，机械转向产品13.67%，其他产品20.24%。
客户拓展全面，新增定点319 项，在手订单充足。当前公司国内外客户覆盖全面，国际及合资客户：通用汽车、上汽通用、长安福特、沃尔沃、江铃福特、江铃雷诺、东风日产、Stellantis、马恒达、福特汽车、TATA、Rebuild 等。国内客户：奇瑞、吉利、长安、上汽、北汽集团、东风集团、广汽集团、江淮、长城、比亚迪、一汽红旗、理想、蔚来、小鹏、赛力斯、长安深蓝、长安凯程、零跑等。2023 年度新增定点项目总数为319 项，具体新项目情况如下：盘式制动器：新增定点项目137 项，其中新能源车型 45 项。轻量化产品：新增定点项目37 项，其中新能源车型23 项。
电子电控产品：① EPB：新增定点项目47 项，其中新能源车型33 项。
② ESC：新增定点项目3 项,其中新能源车型2 项。智能驾驶产品：①WCBS：新增定点项目 50 项，其中新能源车型 42 项。②ADAS：新增定点项目17 项，其中新能源车型5 项。转向系统产品:①EPS:新增定点项目8项，其中新能源车型7 项。②MSG:新增定点项目11 项，其中新能源车型5 项。③ 机械转向管柱:新增定点项目10 项，其中新能源车型5 项。我们认为当前公司完善的客户结构及定点情况将有助于公司实现持续稳健增长。
紧抓轻量化、新能源发展趋势，产能加速扩张。公司结合对新能源汽车未来发展预判及公司国际化业务布局，持续加快产能建设，截至2023年12 月，主要产能布局情况如下：① 新增50 万套/年EPB 卡钳组装产能；②新增35 万套/年WCBS 阀体机加产能；③新增60 万套/年AC6 执行机构组装产能；④新增75 万套/年钳体机加产能；⑤新增27 万套/年固定式卡钳组装产能；⑥新增42 万套/年支架机加产能；⑦新增 36 万套/年WCBS 总成组装产能；⑧ 新增 10 万套/年固定钳钳体机加产能；⑨新增12 台差压铸造机+3 台低压铸造机，新增49 台5 轴加工中心；⑩新增1条 EPB 后钳体机加生产线；新增15 条转向节机加产线，已批量投产；新增7 条转向节机加生产线。此外，公司墨西哥生产基地于2021 年动工，年产能400 万件轻量化零部件产品的一期项目已于2023 年三季度末投产。结合目前已承接的北美及欧洲客户订单情况，以及对市场发展趋势的预判，公司正实施拟加大墨西哥生产基地产能的二期项目扩建工作。墨西哥生产基地通过本地化布局，缩短对北美客户的生产周期，提升客户服务水平，有利于进一步加深客户合作关系及开发更多国际客户。目前轻量化零部件及 EPB 产品的海外供应需求旺盛，后续公司将考虑在海外其他地区进行布局，海外产能加速扩张，进一步服务并拓展海外客户。
投资建议：公司客户覆盖全面，定点项目不断增长，海内外产能加速扩张。NOA 重新定义智能汽车催化ADAS 加速扩张，线控底盘乘智能电动东风有望迎来巨大发展。我们预计公司2024-2026 年实现营收99.04/126.81/160.32 亿元，同比+32.51%/28.05%/26.42%；实现归母净利润12.10/15.84/19.89 亿元，同比+35.74%/30.88%/25.59%，对应当前PE估值分别为20/15/12 倍，维持“买入”评级。
风险提示：线控技术突破不及预期、智能化渗透率不及预期、海外产能建设不及预期、原材料价格波动超出预期、下游主机厂销量不及预期