海通证券：青岛啤酒(600600)我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为3.59、4.12、4.60 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2024 年24-28 倍PE，对应合理价值区间为86.19-100.55 元，维持“优于大市”评级。
事件。公司发布2023 年年报，23 年公司实现营业总收入339.37 亿元，同比+5.5%，归母净利润42.68 亿元，同比+15.02%，扣非归母净利润37.21 亿元，同比+15.94%，其中Q4 单季公司实现营业总收入29.58 亿元，同比-3.4%，归母净利润-6.40 亿元，去年同期归母净利润-5.56 亿元。
产品结构持续上移，基地市场份额提升。23 年公司啤酒销量/吨价分别同比-0.8%/+6.2%。弱消费环境下，吨价增长仍较22 年略有提速（22 年吨价同比+4.9%），印证啤酒高端化韧性。Q4 单季公司啤酒销量/吨价分别同比-10.1%/+7.5%，价格成为收入增长的主要驱动。分产品：青岛啤酒主品牌销量/均价分别同比+2.7%/+5.8%，主品牌收入占营业总收入比例同比+2.0pct至68.5%。中高端以上产品销量同比+10.6%至324 万千升。24 年公司将持续促进品牌结构优化和升级，提升在中高端市场的竞争优势。分区域：23 年公司山东/ 华北/ 华南/ 华东/ 东南/ 港澳及其他海外地区营收分别同比+7.0%/+1.5%/+6.5%/-0.3%/-3.1%/-0.5%，大本营市场山东地区增长亮眼，主要系公司着力于巩固和提升基地市场的优势地位，提升市场占有率所致。
分渠道：23 年公司即饮渠道略有改善，收入贡献同比提升0.4pct 至41.0%。
截至23 年底，公司合作经销商数量为11357 家，较22 年底净减少469 家。
吨价提升叠加成本压力趋缓，毛利率显著改善。23 年公司毛利率同比+1.81pct至38.7%，我们认为主因是：1）吨价受益于啤酒高端化持续提升；2）原料成本压力有所缓解。23 年公司啤酒吨价/吨成本分别同比+6.2%/+3.3%（22年吨价/吨成本分别同比+4.9%/+4.9%）。单季度看，4Q23 公司毛利率同比+2.22pct 至27.5%，毛利率优化趋势延续。
全年净利率持续优化，四季度期间费用波动。受益于毛利的显著提升，23 年公司归母净利率同比+1.04pct 至12.6%。期间费用方面， 23 年销售/管理费用率分别同比+0.82/-0.10pct 至13.9%/4.5%，销售费用率略有上行，主要系公司加大品宣力度以及职工薪酬同比增加所致。单季度看，公司四季度期间费用出现一定波动，导致单季净亏损较22 年同期有所扩大，4Q23 公司销售/管理/研发费用率分别同比+9.55/+4.19/+1.14pct，归母净利率同比-3.46pct。
盈利预测与投资建议。我们预计公司2024-2026 年EPS 分别为3.59、4.12、4.60 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2024 年24-28 倍PE，对应合理价值区间为86.19-100.55 元，维持“优于大市”评级。
风险提示。行业竞争激烈，原材料价格上涨。