长江证券：长城汽车(601633)短中期看，公司坚定新能源转型，新车周期叠加出海增长有望推动公司销量与业绩改善，长期看，公司四大拓展战略打开销量长期增长空间，智能化转型开启全产业链盈利空间。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为91.0、112.5、120.7 亿元，对应A股PE 分别为21.4X、17.4X、16.2X，对应港股PE 分别为7.4X、6.0X、5.6X，维持“买入”评级。
事件描述
长城汽车发布2023 年年报：公司实现营业收入1,732.1 亿元，同比增长26.1%；归母净利润70.2 亿元，同比下降15.1%，扣非后净利润48.3 亿元，同比增长8.0%。
事件评论
公司出海叠加国内坦克销量占比持续提升，单车收入同比持续提升。公司Q4 销量36.7万辆，环比+6.3%，同比+38.3%，其中新能源销量9.2 万辆，同比+162.5%，环比+18.8%，新能源乘用车占比达28.9%，环比+2.8pct，同比+13.2pct；海外销量10.4 万辆，环比+18.9%，同比+69.8%，海外占比达28.5%，环比+3.0pct，同比+5.3pct。Q4 受益于出口销量持续增长及坦克等高价值车型销量占比持续提升，单车收入达14.6 万元，环比+0.3万元，同比+0.4 万元，实现营收537.1 亿元，环比+8.4%，同比+41.9%。
受规模效应、出口及高价值车型贡献，公司单车盈利同比持续增长。公司Q4 毛利率18.5%，环比-3.2pct，同比+0.5pct。费用率方面，公司期间费用率13.0%，环比+2.1pct，同比-1.4pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为5.9%/3.1%/4.8%/-0.7%，环比增长主要系销售及管理费用率提升影响。利润端，公司Q4 归母净利润20.3 亿元，环比-44.2%，同比+1818.2%，扣非后归母净利润8.7 亿元，环比-71.4%，同比+540.9%，对应扣非后归母净利率1.6%，环比-4.5pct，同比+1.3pct，利润环比下降主要系公司年末计提年终奖所致。由此测算，公司单车盈利0.6 万元，环比-0.5 万元，同比+0.5 万元；扣非单车盈利0.2 万元，环比-0.6 万元，同比+0.2 万元。
公司坚定新能源转型，加速全球化布局，积极变革创新，有望持续推动销量业绩双提升。
1）长城在产品、渠道、供应链三个维度充分调整。公司坚定深化新能源转型，产品上重点发力插混赛道，新车定位清晰，公司2023 年以来持续投放超过10 款的智能新能源产品，哈弗、坦克、WEY、欧拉、皮卡等多个品牌多款新车有望未来贡献重要增量。2）出海方面，公司“ONE GWM”战略加速出海，海外市场已覆盖170 多个国家和地区，海外销售渠道超过1000 家，出口销量持续增长的同时，泰国罗勇工厂已量产多款车型，巴西项目也在稳步推进中，未来将加速推动公司销量增长。3）智能化时代下，数据与算法为竞争核心，长城汽车积极推动销量与车型智能化的发展，未来在智能化的实力有望不断加强。
投资建议：短中期看，公司坚定新能源转型，新车周期叠加出海增长有望推动公司销量与业绩改善，长期看，公司四大拓展战略打开销量长期增长空间，智能化转型开启全产业链盈利空间。预计公司2024-2026 年归母净利润分别为91.0、112.5、120.7 亿元，对应A股PE 分别为21.4X、17.4X、16.2X，对应港股PE 分别为7.4X、6.0X、5.6X，维持“买入”评级。
风险提示
1、行业价格战削弱企业盈利；
2、全球经济复苏不及预期。