中泰证券：伯特利(603596)考虑整车竞争加剧，客户需求存在不确定性，调整24-25 年归母净利润为11.6 亿元、15.2 亿元（调整前为12.5 亿元、15.4 亿元），新增2026 年归母净利润预测为18.7 亿元，24-26 年同比增速依次为31%、30%、24%，对应当前PE 22X、17X、13X，维持“买入”评级。
事件：公司发布2023 年报，2023 年公司实现营收74.7 亿元，yoy+34.9%，归母净利润8.9 亿元，yoy+27.6%。其中23Q4 实现营收23.7 亿元，yoy+27.7%，归母净利润3亿元，yoy+34.4%。公司此前预告2023 年收入区间74.5-78.6 亿元，归母净利润区间8.8-9.6 亿元，公司业绩处于预告区间，符合预期。
收入：智能电控业务驱动本部营收2023 年同比+29.7%，Q4 墨西哥一期工厂投产下轻量化销量同比高增。23 年公司营收74.7 亿元，本部/万达分别为64.4/10.3 亿元，本部营收同比+29.7%，符合预期。分业务看，盘式制动器+轻量化零部件2023 年收入33.
7 亿元，同比+26.6%，智能电控（EPB+线控+ESC+ADAS+EPS 等）2023 年收入33 亿元，同比+38.8%。分季度看，23Q4 收入23.7 亿元，同比+27.7%，23Q4 智能电控/制动系统/轻量化销量分别为120 万套、85 万套、411.5 万件，同比增速依次为13%、22.7%、68%，轻量化业务伴随墨西哥一期工厂投产增速提升贡献增量。
盈利：2023 年万达盈利修复较好，Q4 毛利率环比提升。2023 年公司归母净利润8.9 亿元，同比+27.6%，若剔除万达约2 千万并表利润，本部归母净利润8.7 亿元，同比+24.5%。Q4 毛利率为23.09%，环比+0.48pct，预计后续随着墨西哥产能达产、线控产能爬坡下预计毛利率有望持续改善。
全球化战略持续推进，北美产能释放在即，出海品类持续拓宽。公司墨西哥基地2021年动工，年产400 万件轻量化零部件产品的一期项目已于2023 年三季度末投产，年产720 万件轻量化零部件及200 万件制动钳产品的二期项目建设也在推进中预计2024 年底投入生产，海外扩产加码反应公司承接的北美及欧洲客户订单情况较好。同时，公司利用在轻量化制动零部件方面与通用、福特、沃尔沃、Stellantis 等全球OEM 建立的业务合作关系，带动了盘式制动器、EPB、线控制动等产品的海外市场开拓，出海进程再升级。目前轻量化零部件及EPB 产品的海外供应需求旺盛，后续公司也将考虑在海外其他地区进行布局，全面推进全球化战略。
三大产品线齐头并进，中长期打造为线控底盘tier1。
1）线控制动-迎智能化与国产化双击，线控底盘雏形初具：【短期】-线控制动率先放量，实现从1-N，电动化和智能化是线控制动的重要驱动力，电动化-线控制动可以有效解决真空度缺失以及电子真空泵缺点，智能化-高级别智能驾驶对响应、控制精度要求高，线控制动是必备执行件。2021 年博世缺芯背景下暴露供应链危机，国产化迎来重要加速窗口，公司客户突破进度提速，新产能+新项目有望助力公司23 年出货量再创新高。【中长期】-线控转向研发落地，整合悬挂，打造线控底盘平台化能力。
2）EPB-从国产替代到走向全球：2021 年EPB 国内市场前三均为外资，CR3=66.4%，公司为自主龙头，份额第四仅次外资，未来有望凭借规模优势、性价比与强响应、不断迭代优化的控制算法等软硬件优势，进一步加速国产替代并走向全球。
3）轻量化-拓品类与全球化齐驱：基于差压铸造工艺从单一拳头产品转向节拓宽至副车架、控制臂等，实现底盘轻量化产品全覆盖受益于汽车轻量化趋势，同时墨西哥产能投产在即同步实现全球化。
盈利预测：考虑整车竞争加剧，客户需求存在不确定性，调整24-25 年归母净利润为11.6 亿元、15.2 亿元（调整前为12.5 亿元、15.4 亿元），新增2026 年归母净利润预测为18.7 亿元，24-26 年同比增速依次为31%、30%、24%，对应当前PE 22X、17X、13X，维持“买入”评级。
风险提示事件：行业需求不及预期、线控出货及盈利不及预期、客户拓展不及预期、海外产能投放及盈利不及预期等