国信证券：泸州老窖(000568)持续看好公司逆周期的经营能力，维持“买入”评级考虑到2024 年需求复苏的不确定性， 下修此前盈利预测， 预计公司2023-2025 年实现营业收入306.7/362.39/420.4 亿元（前值为305.6/367.0/437.1 亿元，调整幅度+0.4%/-1.3%/-3.8%），同比增长22.1%/18.2%/16.0%；实现归母净利润131.6/158.4/187.2 亿元（前值为131.5/160.6/193.2 亿元，调整幅度+0.1%/-1.4%/-3.1%），同比+27.0%/20.3%/18.2%；对应PE 分别为20.6/17.1/14.5X，维持“买入”评级。
事项：
事件：2024 年3 月12 日，2023-2024 泸州老窖年度经销商表彰暨营销会议在泸州老窖指挥中心召开,大会以“浓香七百年，同舟同济；攻坚十四五，同心同向”为主题。
国信食饮观点：1）优异管理能力支撑公司持续成长，一季度开门红进度良好。2）数字化工具赋能渠道利润分配，价格体系稳定性持续提升。3）市场策略或仍以“保存量”为主，持续推进区域下沉和终端扩容。
4）投资建议：考虑到2024 年需求复苏的不确定性，下修此前盈利预测，预计公司2023-2025 年实现营业收入306.7/362.39/420.4 亿元（前值为305.6/367.0/437.1 亿元，调整幅度+0.4%/-1.3%/-3.8%），同比增长22.1%/18.2%/16.0%；实现归母净利润131.6/158.4/187.2 亿元（前值为131.5/160.6/193.2 亿元，调整幅度+0.1%/-1.4%/-3.1%），同比+27.0%/20.3%/18.2%；对应PE 分别为20.6/17.1/14.5X，维持“买入”评级。
评论：
优异管理能力支撑公司持续成长，一季度开门红进度良好春节以来，大众价位需求反馈相对较好，市场对于商务需求等相对谨慎，进而对国窖系列实际动销产生一定分歧。从开门红数据看，国窖系列在订单达成、动销和库存均实现较好开局，为全年业绩达成奠定较好基础。我们认为公司或有望通过自身优异的管理能力熨平需求波动：1）国窖系列的渠道结构、经销商结构不同于传统大商模式，更多是“类直营”的模式，因此可以通过单点市场的精细化运作来挖潜需求；2）公司或更多通过“挖井工程”新拓较多终端，因此或存在终端扩容式增长。我们认为，2023 年泸州老窖先于行业完成自身增长要素的调整，在数字化改革和下沉市场需求挖潜等均有明显效果。2024 年是公司落实“十四五”规划冲刺攻坚的关键之年，也是机遇期的一年，持续看好公司管理禀赋优势的持续胜出。
数字化工具赋能渠道利润分配，价格体系稳定性持续提升在数字化层面，2023 年公司全品系推动五码关联，建立了基于扫码的费用兑付体系，全国经销网络同比增长3 倍，或有望实现由推力型传统营销模式向拉力型数字化营销模式转型升级。从实际效果看，国窖系列的价格体系稳定性出现明显增强，异地扫码率、窜货率、终端盈利水平等均有明显好转。因此，2024 年在需求弱复苏下，我们持续看好公司通过灵活渠道策略和精细化管控，在数字化赋能下，较好保护渠道、终端利润，实现“增长-费用-价盘”之间的平衡。
市场策略或仍以“保存量”为主，持续推进区域下沉和终端扩容
2023 年渠道进入成本和用户培育成本边际增加，公司选择精耕四川、华北等基地市场，通过“挖井工程”等提升低线市场渗透率，充分挖掘底线市场的有效需求。2024 年，在需求“L”型复苏下，公司或持续打造百亿西南、百亿华北粮仓市场，推进区域市场下沉精耕和渠道终端扩容提质，加快推进专卖店2.0 门店建设等。
我们认为2024-2025 年或是渠道资源进行二次分配，烟酒店等终端或出现点状出清，因此2024 年极其考验酒企“保存量”和区域精耕的能力。泸州老窖单点市场运作能力较强，且通过数字化工具或有望实现对核心大单品渠道利润保护，在本轮行业调整期有望胜出。
投资建议：持续看好公司逆周期的经营能力，维持“买入”评级考虑到2024 年需求复苏的不确定性， 下修此前盈利预测， 预计公司2023-2025 年实现营业收入306.7/362.39/420.4 亿元（前值为305.6/367.0/437.1 亿元，调整幅度+0.4%/-1.3%/-3.8%），同比增长22.1%/18.2%/16.0%；实现归母净利润131.6/158.4/187.2 亿元（前值为131.5/160.6/193.2 亿元，调整幅度+0.1%/-1.4%/-3.1%），同比+27.0%/20.3%/18.2%；对应PE 分别为20.6/17.1/14.5X，维持“买入”评级。
风险提示
需求复苏不及预期；竞争加剧；政策风险等。