中金公司:长城汽车(601633)维持跑赢行业评级和A/H 股30 元/11.5 港元目标价

中金公司:长城汽车(601633)当前股价对应A/H 股 20.5x/7.0x 24EP/E。维持跑赢行业评级和A/H 股30 元/11.5 港元目标价,对应 27x/9x24E P/E,较当前股价有31.5%/32.2%的上行空间。

2023 年业绩符合我们预期

公司公布2023 年业绩:2023 年营业收入1732 亿元,同比+26.1%,归母净利润为70 亿元,同比-15.0%。扣非归母净利润为48.35 亿元,同比+8.1%。对应4Q23 营业收入537.1 亿元,同比+41.9%/环比+8.4%;归母净利润20.3 亿元,同比+1818.2%/环比-44.2%;4Q23 扣非净利润10.3 亿元,同比+652.0%/环比-66.4%。业绩基本符合我们预期。

发展趋势

单车收入延续提升趋势,全年毛利率整体保持稳健。2023 年公司产品结构继续改善,20 万元以上车型销量达22.58 万辆,占比18.4%,带动2023年公司单车收入增至14.1 万元,同比+9.4%。4Q23 延续这一趋势,单车收入创新高达14.6 万元。2023 年毛利率18.7%(未扣除税金及附加),同比-0.64ppt,整体保持稳健,我们判断主要系新能源销量占比提升的结构性影响。国内及国外业务毛利率分别为15.5%/26.0%,海外业务盈利性显著优于国内,尤其在俄罗斯、澳新、南非等战略布局较早的市场。

加大智能电动转型投入,4Q23 毛利率承压、费用项摊薄盈利。公司2023年费用总计(包含销售、管理、研发、财务、税金及附加)269.4 亿元,同比+35.7%,公司加大新能源及智能化领域投入、加速新能源领域的渠道及品牌建设。销售/研发/管理费率分别为4.8%/4.6%/2.7%,同比+0.5ppt/持平/-0.8ppt,费率相对平稳。对应4Q23 费用总计87.3 亿元,同比+25.7%/环比+21.3%,销售/研发/管理费率分别为5.9%/4.8%/3.1%,环比均有所提升,我们认为系年终奖计提、年底经销商返利等带动。4Q23 扣非净利润环比下降,主要系毛利承压、销售费用环比增长共同导致。

持续推进转型;发挥品类优势,全球化布局持续深入。2024 年多品牌继续推进智能电动转型,公司规划4 月发布基于大模型架构的城市NOH功能和智能座舱系统;在维持越野及皮卡细分市场优势的同时,公司在新能源市场的布局上会更好地平衡量价策略,重视产品品质与体验。内部组织架构上,公司进一步构建高效集约化的营销中台,实现国内外、前中台高效联动。此外,公司持续推进全球销售网络的拓展与海外产能搭建,形成“3(东盟+中东北非+拉丁美洲)+1(俄罗斯)+1(欧洲)”海外拓展策略,公司规划2025 年实现海外年销百万辆,海外本土生产超40 万辆。

盈利预测与估值

我们基本维持24/25 年盈利预测。当前股价对应A/H 股 20.5x/7.0x 24EP/E。维持跑赢行业评级和A/H 股30 元/11.5 港元目标价,对应 27x/9x24E P/E,较当前股价有31.5%/32.2%的上行空间。

风险

海外销量不及预期;新能源销量增长不及预期。

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