长江证券：比亚迪(002594)预计 2024-2026 年公司归母净利润386、479、557 亿元，对应PE 17X、13X、11X，维持“买入”评级。
事件描述
公司发布2023 年年报。2023 年收入6023.2 亿元，同比增长42.0%，归母净利润300.4 亿元，同比增长80.7%，其中2023Q4 收入1800.4 亿元，同比增长15.1%，环比增长11.0%，归母净利润86.7 亿元，同比增长18.6%，环比下滑16.7%。
事件评论
2023 年竞争加剧，行业折扣率放大，比亚迪规模和出海高端化贡献下，全年业绩表现良好，业绩符合预期。2023 年实现收入6023.2 亿元，同比增长42.0%，归母净利润300.4亿元，同比增长80.7%，规模效应凸显与出海、高端化发力的带动下，业绩实现大幅增长。其中，2023Q4 公司收入1800.4 亿元，同比增长15.1%，环比增长11.0%，归母净利润86.7 亿元，同比增长18.6%，环比下滑16.7%。2023 年整车业务单车收入15.62 万元，同比下滑7.9%，其中2023Q4 单车收入15.05 万元，同比下滑14.5%，环比下滑2.4%，预计为海鸥等车型放量以及折扣等因素的影响。
受季度性促销政策影响，四季度单车利润略有回落。公司2023 年毛利率20.2%，同比提升3.2pct，期间费用率合计12.7%，同比提升2.8pct，其中销售费用率提升0.6pct、管理费用率减少0.1pct、研发费用率提升2.2pct、财务费用率提升0.1pct。扣除比亚迪电子来看，全年扣非后单车净利润为0.85 万元，同比增长10.6%。单四季度来看，毛利率21.2%，同比提升2.2pct，环比下滑0.9pct，期间费用率合计14.2%，同比提升3.5pct，环比提升1.4pct，其中销售费用率环比提升0.5pct、研发费用率环比提升1.3pct。扣除比亚迪电子后，扣非后单车利润为0.90 万元，环比减少1544 元。主要影响因素拆分来看：1）折扣：
年底折扣+经销商激励预计带来减项影响；2）出口&高端化：2023Q4 出口销量提升至9.7万辆（Q3 为7.1 万辆），环比增加2.6 万辆，方程豹&仰望销量分别为5712 辆、2001 辆，为全新增量，腾势环比减少545 辆，出口与高端品牌的高盈利车型贡献业绩增量。
荣耀版进一步强化基本盘竞争力，出海与高端化打开空间。2024 年2 月中下旬公司密集推出秦PLUS、海豚、汉、唐、宋PLUS 等车型的荣耀版，王朝海洋等主流价格带车型终端竞争力进一步提升。公司整体周度上险由2.19-2.25 的3.4 万辆持续回升至3.18-3.24的6.2 万辆，3.4-3.24 累计上险为17.4 万辆。随着库存调整到位，后续公司产品周期强劲，新车及改款换代车型有望贡献增量，且高端与出海产品矩阵持续完善，随规模向上业绩层面贡献将有更强显现。
技术驱动新产品周期，新能源龙头再腾飞。公司2024 年将迎来新技术、新产品大年，DM5.0 与e 4.0 平台加持下，王朝海洋网主力车型将迎来改款换代，持续升级产品力，站稳主流市场。腾势、仰望与方程豹高端品牌车型储备丰富，加速布局高端市场。出海持续发力，海外渠道布局与车型矩阵将进一步完善。规模效应加持下，随着出海与高端化放量，盈利能力有望保持高位，不惧竞争影响。预计 2024-2026 年公司归母净利润386、479、557 亿元，对应PE 17X、13X、11X，维持“买入”评级。
风险提示
1、市场需求较弱导致新能源汽车销量低于预期；2、动力电池降本幅度不及预期。