中信建投：中国移动(600941)整体看公司经营质量提升，收入结构优化。公司加大研发投入，加快科创体系布局优化。公司资本开支拐点已现，预计6G 投资之前资本开支将平稳下降，叠加折旧摊销年限调整，现金流有望进一步改善。公司宣布继续提升派息率，股息回报丰厚。我们预计公司2024-2026 年归母净利润为1442.38、1524.09、1605.36 亿元，对应PE 为15.6、14.8、14.0X；对应PB 为1.7、1.6、1.6X。维持“买入”评级。
核心观点
公司收入突破万亿大关，CHBN 四大市场全面增长，HBN 收入占主营业务收入比达到 43.2%，同比提升 3.4 pct。整体看公司经营质量持续提升，收入结构优化。公司加大研发投入，加快科创体系布局优化。公司资本开支拐点已现，预计6G 投资之前资本开支将平稳下降，叠加折旧摊销年限调整，现金流有望进一步改善。公司宣布继续提升派息率，股息回报丰厚。
事件
2024 年3 月21 日，公司发布2023 年报，全年营业收入达10,093 亿元，同比增长7.7%，其中主营业务收入达8,635 亿元，同比增长6.3%，高于行业平均增幅。归母净利润为1,318亿元，同比增长5.0%。
简评
1、收入良好增长，研发费用增加影响2023Q4 净利润。
2023 年公司实现营业收入10093 亿元，同比增长7.7%，其中主营业务收入达8635 亿元，同比增长6.3%，高于行业平均增幅；归母净利润为1318 亿元，同比增长5.0%；自由现金流达1235亿元，同比增长 29.2%；CHBN 四大市场全面增长，HBN 收入占主营业务收入比达到 43.2%，同比提升 3.4 pct。整体看公司经营质量提升，收入结构优化。单季度看，2023Q4 公司实现营收2337 亿元，同比增长9.35%，其中通信服务收入1920 亿元，同比增长3.65%；归母净利润为262.6 亿元，同比下降2.48%，净利润出现下滑主要与研发费用大幅增加有关，2023Q4 公司研发费用达136.10 亿元，较去年同期增加72.34 亿元。
成本费用端，2023 年公司营业成本为 7244 亿元，比上年增长7.0%，营业成本占营业收入比重为 71.8%，其中，网络运营及支撑支出2609 亿元，同比增长6.3%，占营业收入比重为25.8%，较去年同比下降0.34pct；折旧与摊销为1970 亿元，同比增长3.3%，占营业收入比重为 19.5%，同比下降0.84pct。费用率方面，销售、管理、研发、财务费用率分别为5.20%、5.55% 、2.84% 、-0.34% ， 较去年同比-0.09pct 、-0.27pct 、+0.91pct、+0.58pct。研发费用同比增长58.7%，主要是公司续加大对 5G、AICDE 领域研发投入 ，相应也招聘了大量人才，其中研发人员较去年增加了6707 人。
2、资本开支下降，折旧摊销年限调整，派息指引提升。
2023 年公司实际完成资本开支1803 亿元，较2023 年初计划值1832 亿元下降1.6%。2024 年计划资本开支1730 亿元，同比下降4%，其中5G 资本开支690 亿元，同比下降21.6%；算力资本开支475 亿元，同比增长21.5%。此次年报，公司将5G 无线及相关传输设备折旧年限由7 年调整至10 年，一是预计6G 商用后 5G/6G将协同组网，5G 设备仍有较长生命周期；二是为了会计政策和友商保持一致。此次调整预计将减少2024 年固定资产折旧180 亿元。整体看公司资本开支拐点已现，叠加折旧摊销年限调整，现金流有望进一步改善，公司2023 年宣布将派息率提升至71%，并且自2024 年起，三年内派息率提升至75%，以当前股价计算，我们预计2024 年公司A 股股息率超过4.6%、H 股股息率近8%。
3、 个人市场保持平稳，家宽业务持续转型升级。
2023 年，个人市场收入达到4902 亿元，同比增长0.3%；移动客户9.91 亿户，净增1599 万户。其中5G 套餐客户达到7.95 亿户，渗透率为80.2%。移动ARPU 为49.3 元，同比增长0.6%。5G 网络客户达到4.65 亿户，渗透率为47%，2024 年目标净增0.8 亿户。其中5G 用户DOU 为25GB/月，ARPU 值为78.2 元/户/月，均高于整体移动用户，随着用户向5G 迁转，预计移动ARPU 值保持稳健增长。公司移动云盘月活跃客户达到1.90 亿户，净增2374 万户，客户规模排名业界第二。
2023 年，公司家庭市场收入达1319 亿元，同比增长13.1%；家庭宽带客户达到2.64 亿户，净增2012 万户，千兆家庭宽带客户渗透率为30.0%，同比提升14.3pct。有线宽带ARPU 值为34.5 元/户/月，同比增长1.2%。此外，公司积极拓展家庭增值业务，移动高清客户规模达到2.07 亿户，智能组网客户同比增长36.7%，家庭安防客户同比增长40.5%，家庭增值业务收入对家庭市场收入增量贡献达到25.6%。家庭客户综合ARPU 达43.1 元，同比增长2.4%。
4、政企市场快速增长，加大算力网络建设投入。
2023 年，公司政企市场收入达1921 亿元，同比增长14.2%。政企客户数达2837 万家，净增517 万家，2023 年公开招标市场中标份额达到14.3%，同比提升3.0pp，在全行业中排名第一。5G DICT 项目签约金额达475 亿元，同比增长30.1%；5G 专网收入达54 亿元，同比增长113.1%，在智慧矿山、智慧工厂、智慧电力、智慧医院、智慧城市、自动驾驶等多个细分行业保持领先。
移动云收入再创新高，2023 年实现收入833 亿元，同比增长65.6%，其中行业云实现收入708 亿元，同比增长71.7%，IaaS+PaaS 收入份额排名进入业界前五。公司持续优化算力布局，呼和浩特超大规模单体智算中心和11 省12 个智算中心区域节点启动建设，加快形成“N+X”多层级、全覆盖智算能力布局。公司通用算力规模达到8EFLOPS（FP32），智能算力规模达到 10.1 EFLOPS（FP16）。公司丰富的算力资源，在赋能自身AI 业务的同时，也可对外提供服务。
5、盈利预测与投资建议。
公司收入突破万亿大关，CHBN 四大市场全面增长，HBN 收入占主营业务收入比达到 43.2%，同比提升 3.4 pct。
整体看公司经营质量提升，收入结构优化。公司加大研发投入，加快科创体系布局优化。公司资本开支拐点已现，预计6G 投资之前资本开支将平稳下降，叠加折旧摊销年限调整，现金流有望进一步改善。公司宣布继续提升派息率，股息回报丰厚。我们预计公司2024-2026 年归母净利润为1442.38、1524.09、1605.36 亿元，对应PE 为15.6、14.8、14.0X；对应PB 为1.7、1.6、1.6X。维持“买入”评级。
6、风险提示
个人市场竞争加剧，提速降费力度再次加码，5G 相关应用匮乏，流量增长放缓；人工智能业务发展不及预期；云计算发展不及预期，云计算都作为三家电信运营商的发展重点，此外其它国资企业也有布局云计算，可能存在竞争加剧的风险；数据要素市场发展仍然处于探索中，存在较大的不确定性，诸如数据确权、数据定价仍然存在较大难点，相关技术不成熟，交易过程中数据存泄露风险；涉及个人信息的数据较为敏感，交易过程中或产生数据产权纠纷；政企市场收入增长面临压力；应收账款增加，减值增加，自由现金流恶化等。