浙商证券：工商银行(601398)预计工商银行2024-2026 年归母净利润同比增长0.28%/1.49%/5.52%，对应BPS10.22/10.91/11.66 元/股。现价对应2024-2026 年PB 估值0.52/0.49/0.46 倍。目标价为6.20 元/股，对应24 年PB 0.61 倍，现价空间16%，维持“买入”评级。
投资要点
工商银行2023 年息差压力略超预期，利润稳定增长，保持31.3%高分红率。
数据概览
工商银行2023A 营收同比增长-3.7%，增速较2023Q1-3 下降0.2pc；归母净利润同比增长0.8%，增速较2023Q1-3 持平。2023 年末不良率1.36%，环比持平于2023Q3 末；拨备覆盖率214%，环比2023Q3 末下降2.2pc。
利润稳定增长
工商银行2023A 营收同比增长-3.7%，增速较2023Q1-3 下降0.2pc；归母净利润同比增长0.8%，增速较2023Q1-3 持平。营收增速小幅放缓，主要源自息差收窄拖累利息收入表现。展望未来，考虑贷款重定价和息差高基数，预计24Q1 营收跌幅将较23A 扩大，随着息差基数改善，后续季度营收增速有望企稳回升。
息差环比收窄
测算23Q4 单季息差为1.42%（期初期末口径，下同），较23Q3 下降12bp，主要受资产端收益率放缓影响。①23Q4 单季资产收益率环比下降16bp 至3.21%，判断主要受贷款收益率下行影响，23Q4 存量按揭加点调降以及贷款新发利率进一步下行。此外，收益率较低的票据占比提升，也进一步拖累整体资产收益率表现，23Q4 票据贴现环比增长9.7%，较贷款总额快8.6pc。②23Q4 单季负债成本率环比改善4bp 至2.00%，判断可能得益于存款期限结构优化以及存款降息。
资产质量稳定
工商银行不良基本稳定：①从静态指标来看，23Q4 末不良率为1.36%，环比持平。前瞻指标关注率和逾期率小幅波动，23Q4 末关注率、逾期率分别较23Q2 末上升6bp、9bp 至1.85%、1.27%。②从动态指标来看，测算2023TTM 不良生成率较23Q3 略升2bp 至0.45%，处在较低水平。工商银行拨备小幅下降，23Q4 末拨备覆盖率环比-2.2pc 至214%。
保持30%+分红率
工商银行2023 年度分红方案显示，2023 年每股股利为0.31 元，略高于2022年，每股股利增幅与利润增速匹配。工商银行2023 年度分红率维持在31.3%的高水平，股息率达到5.72%高位。
盈利预测与估值
预计工商银行2024-2026 年归母净利润同比增长0.28%/1.49%/5.52%，对应BPS10.22/10.91/11.66 元/股。现价对应2024-2026 年PB 估值0.52/0.49/0.46 倍。目标价为6.20 元/股，对应24 年PB 0.61 倍，现价空间16%，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。