华安证券：比亚迪(002594)考虑到公司荣耀版车型指导价下调，导致单车盈利能力下降，预计2024-2026 年公司归母净利润下降至358.75/387.18/492.47 亿元（2024-2025 年原预测值为391.8/522.0 亿元），考虑到公司市场份额的扩大，同时高端豪华车型陆续上市，以及出口放量将有力稳定公司盈利 水平，维持“买入”评级。
2023年业绩符合预期，四季度盈利环比下滑2023 年公司实现营业收入6023.15 亿元，同比+42.04%，归母净利润300.4 亿元，同比+80.7%；扣非归母净利润284.62 亿元，同比+82.01%。
业绩符合预期。四季度来看，实现营业收入1800.4 亿元，同比+15%，环比+11%；归母净利润86.7 亿元，同比+18.6%，环比-16.7%；扣非归母净利润91.1 亿元，同比+25.3%，环比-5.6%。四季度公司以价换量，盈利能力环比下滑。
规模效应与电池成本下降，提升公司整体毛利与净利水平受益于规模效应与电池成本下降，去年公司整体毛利率为20.2%，同比+3.2PCT，汽车业务毛利率23%，同比+2.6PCT，手机业务毛利率8.8%，同比+2.8PCT。公司期间费用为767.7 亿元，期间费用率为12.8%，同比+2.8 PCT。其中，研发费用395.7 亿元，研发费率6.6%，同比+2.2PCT；销售费用252.1 亿元，销售费率4.2%，提升0.6 PCT；管理费用134.6 亿元，管理费率8.8%，同比提升2 PCT。同样，受益于规模降本与电池成本下降，去年公司净利率为5%，同比+1 PCT。
受益成本影响，全年单车盈利能力提升，但Q4 单车净利环比下滑剔除比亚迪电子业务，经测算2023 年汽车ASP 达15.6 万，下滑1.3万；单车成本11.9 万，下滑1.5 万；单车毛利3.7 万，提升0.2 万；受益于成本端影响，单车净利0.82 万，提升700 元。四季度来看，公司单车收入16.4 万，环比下滑4000 元；单车成本12.5 万，环比下滑2000元，单车净利为0.92 万，环比下滑1300 元。
2024Q1 成本摊销未能完全释放，预计单车净利大幅下滑受库存积压与春节假期影响，2024 年2 月公司累计销量32.4 万，同比下滑6%。但进入3 月公司普遍推出荣耀版车型，各车型指导价格降幅基本位于10%-20%区间，平均价格下降13%，预计带动一季度实现销量约60 万。但成本摊销未能完全释放，预计单车净利大幅下滑，一季度公司业绩承压。
高端车型+出口增长将带动公司盈利能力提升高端产品方面，腾势D9、方程豹豹5、仰望U9 高端车型均取得亮眼成绩，公司高端品牌形象已经建立，产品销量与单车价值均有望提升。此外，海外市场空间广阔，公司已经在泰国、匈牙利、巴西等地新建产能，支撑公司出海战略。在出口产品价格更高的情形下，公司出口业务预计实现量增价涨。
投资建议
考虑到公司荣耀版车型指导价下调，导致单车盈利能力下降，预计2024-2026 年公司归母净利润下降至358.75/387.18/492.47 亿元（2024-2025 年原预测值为391.8/522.0 亿元），考虑到公司市场份额的扩大，同时高端豪华车型陆续上市，以及出口放量将有力稳定公司盈利 水平，维持“买入”评级。
风险提示
1. 海外出口不及预期。出口目的国家关税政策、国际政治关系、当地渠道建设以及配套充电设施、消费者对电动汽车的认可度均会影响公司出海进程，导致出口不及预期。
2. 高端化进程不及预期。产品高端化受到文化积淀、品牌价值等软实力影响，同时国内厂商、合资进口车企纷纷发力高端产品，市场竞争更加激烈，可能影响公司的高端化发展。
3. 合资车企反扑影响公司基本盘销量。合资车企盈利能力强，具备价格竞争的优势，因此时刻关注合资车企利用价格战进行反扑的风险。