民生证券：比亚迪(002594)我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上，加速出海成为全球领先新能源车企，调整盈利预测，预计2024-2026 年营收为8,336.0/10,003.3/11,603.8 亿元， 归母净利润397.1/515.6/646.9 亿元， EPS13.64/17.71/22.22 元，对应2024 年3 月28 日208.4 元/股收盘价，PE 分别为15/12/9 倍，维持“推荐”评级。
事件概述：2023 公司年营收6,023.2 亿元，同比+42.0%；归母净利润300.4亿元，同比+80.7%；扣非净利润为284.6 亿元，同比+82.0%；其中，2023Q4公司营收1,800.4 亿元，同比+15.1%，环比+11.0%；归母净利为86.7 亿元，同比+18.6%，环比-16.7%；扣非净利润为91.1 亿元，同比+25.3%，环比-5.6%。
利润符合预期，高端、出口、降本拉动业绩。2023 年归母净利300.41 亿元，23Q4 归母净利润86.7 亿元，同比+18.6%，环比-16.7%，符合我们预期。
23Q4 终端优惠放大，ASP 略有下滑。受益23Q4 销售旺季及公司销量爬坡（批发94.3 万辆，同比+38.2%，环比+14.7%%），Q4 营收同比稳健增长。23Q4单车ASP 15.0 万元，环比-4,200 元，预计主要受23 年11 月开始王朝、海洋车型加大优惠力度影响；
高端、出口、电池降本拉动，盈利相当稳健。盈利方面，23Q4 公司毛利率21.2%，环比-0.9pct，汽车+电池毛利率24.8%，环比-1.3pct；单车扣非盈利0.90 万元（环比下滑1,550 元），利润下滑幅度小于优惠，我们认为主要是由于高端化车型腾势、方程豹、仰望U8 的上量（23Q4 分别3.5/0.5/0.2 万辆），电池成本下降（约环比贡献2000+元/车利润增量），出口销量提升（23Q4 出口销量9.7 万辆，环比+2.6 万辆）以及规模效应等综合因素拉动，单车盈利整体保持稳定。
王朝海洋重磅车型焕新 价格下探份额有望向上。2023 年比亚迪乘用车市场份额达12.0%，新能源/插混/混动市场份额分别为34.6%/26.5%/51.4%，在20万以下新能源市场份额达43.5%。2024 年2 月以来，王朝、海洋相继推出荣耀版车型，主要车型价格下探较此前终端价格下探约5,000-1 万元，降价后刺激效果明显。我们判断，比亚迪在20 万以下成本优势领先，伴随海豹06、秦L 新车上市，产品矩阵进一步丰富，基盘市场份额有望持续向上。
高端、出口加速 有望拉动盈利水平向上。2024 年，公司海外市场布局进一步加速，有望在欧洲、东南亚、澳新迎来快速发展，我们预计2024 年出口销量有望达50 万辆，同比+108%；高端化方面，腾势旗舰轿车、运动轿车、豪华SUV；以及方程豹8/3；仰望U9/U7 等高端品牌新车上市。出口+高端有望拉动整体盈利能力，打开全球、全价格带市场空间。
投资建议：我们看好公司技术驱动产品力与品牌力持续向上，加速出海成为全球领先新能源车企，调整盈利预测，预计2024-2026 年营收为8,336.0/10,003.3/11,603.8 亿元， 归母净利润397.1/515.6/646.9 亿元， EPS13.64/17.71/22.22 元，对应2024 年3 月28 日208.4 元/股收盘价，PE 分别为15/12/9 倍，维持“推荐”评级。
风险提示：车市下行风险，新车型销量、需求不及预期，出海进度不及预期。