中金公司：比亚迪(002594)我们维持2024/25 年盈利预测。当前股价对应A/H股2024E 15.7/13.4xP/E，维持跑赢行业评级和A/H股256 元/266 港币目标价，对应A/H股2024E 19x/17x P/E，较当前股价有21%/31%的上行空间。
2023 年业绩符合我们预期
公司公布业绩：2023 年全年营业收入6023.2 亿元，同比+42%；归母净利润300.4 亿元，同比+80.7%；扣非归母净利润284.6 亿元，同比+82%。对应4Q23 营业收入1800.4 亿元，同比+15.1%/环比+11%；归母净利润86.7亿元，同比+18.6%/环比-16.7%；扣非归母净利润91.1 亿元，同比+25.3%/环比-5.6%。4Q23 单车扣非净利润为0.9 万元，环比-14.7%。
发展趋势
4Q23 单车价格下降但毛利率稳健，加大研发投入，年底返利及折扣带动销售费率提升。剔除比亚迪电池，4Q23 单车收入约为15.05 万元，环比小幅下降约2,600 元。4Q23 比亚迪毛利率为21.2%，剔除比亚迪电子估算汽车业务毛利率为25.1%，环比基本持平，表现相对稳健。费用方面，4Q23 研发费用为146.4 亿元，环比+31.5%，对应2023 年研发费用359.8 亿元，我们判断主要系公司重视技术创新、加大智能化投入、扩大研发团队规模带动。4Q23 销售费率4.4%，同环比均有所提升，我们判断系年底集中返利和折扣放大的影响。
在手现金储备丰富；荣耀版持续热销，新一轮技术及产品周期走强。公司现金储备丰富，2023 年末在手现金1091 亿元，相比3Q23 提升约533 亿元。2 月以来公司陆续推出荣耀版车型并实现“电比油低”，3 月累计上牌量已达18.5 万辆，我们判断3 月销量有望达30 万辆左右。同时，我们认为公司正迎来新一轮技术及产品周期，叠加规模优势，有望较好应对激烈市场竞争。公司规划推出新一代混动技术DM5.0，馈电百公里油耗可达2.9L，综合续航接近2000km，有望于5 月陆续完成切换。新品方面，我们判断王朝L系列、海狮系列等新品均有望于2Q24 上市。
成本+规模+技术优势打底，高端化及国际化成长可期。市场竞争趋于激烈，我们认为公司有望凭借垂直一体化布局、“技术鱼塘”和规模优势保持产品及成本综合竞争力领先。短看1Q24，我们认为尽管荣耀版上市可能导致单车收入环比承压，但规模效应、电池降本及销量结构改善有望带动公司1Q24 盈利性保持相对稳健。全年维度来看，我们预计24 年公司海外销量有望达40-50 万辆，高端品牌有望保持同比高增，高端化及国际化带来的产品结构改善对利润有望形成支撑。
盈利预测与估值
我们维持2024/25 年盈利预测。当前股价对应A/H股2024E 15.7/13.4xP/E，维持跑赢行业评级和A/H股256 元/266 港币目标价，对应A/H股2024E 19x/17x P/E，较当前股价有21%/31%的上行空间。
风险
智能化落地不及预期；出口面临政策风险。